〇〇、一頁結論
這家公司三句話
- 崧騰（Solteam）是桃園大園的「電控裝置」廠：做電動工具的板機開關、霍爾開關、電池座與變頻控制模組，也做洗碗機門鎖、冰箱面板這類白色家電機電模組，客戶是國際品牌（年報只寫「甲集團」代號、占 2025 年銷貨 65%），廠在台灣大園、中國蘇州與東莞、柬埔寨金邊，98.3% 營收是外銷。
- 2026 上半年營收 22.86 億（年減 2.7%）但毛利率從 25.5% 掉到 21.35%、第二季 20.7% 是十二季新低，EPS 從 2.11 掉到 1.30；公司 9/4 法說親口說原因是「電子材料及銅、銀大漲」加上電動工具疲弱，不是一次性業外——2026 上半年業外只有 462 萬元（占稅前 3.0%），還含外幣兌換淨損 2,255 萬。
- 本益比 12.66 倍、股價淨值比 1.06 倍、殖利率 5.71% 看起來便宜，但那個殖利率是用 2025 年賺 4.27 元配的 2.5 元算的；2026 年 EPS 很可能只有 3 元上下，同樣配發率只配得出 1.7～1.8 元，殖利率會變成 4%。
立場便宜是真的便宜（PBR 1.06、淨現金），但 2026 年是四年來第一次「營收沒掉、獲利先掉」，而且掉的原因（銅銀原料）公司自己控制不了；真正的三年變數是注射筆與智慧水務這兩塊現在只占營收 2% 的新事業，以及 8/6 剛決議的 7.53 億元買地擴廠。
四年最重要的三個數字
毛利率（%）
21.1 2023→25.8 2024→25.0 2025→21.4 2026H1→20.7 2026Q2
電動工具占營收（%）
62.3 2023→73.4 2024→73.2 2025→74.2 2025H1
單一大客戶「甲集團」占銷貨（%）
64 2024→65 2025→63 2026Q1
法說兌現
✅ 做到 9⚠️ 部分 5❌ 沒做到 4⏳ 未到期 8共 26 條 到期 18 條做到 50%
風險
- 單一客戶「甲集團」占 2025 年銷貨 65%（2024 年 64%、2026Q1 63%），年報只給代號、不具名；電動工具一塊就占 73% 營收，這個客戶減單或殺價，公司沒有第二條腿撐得住。
- 毛利率的殺手是銅與銀，而崧騰的開關製程本來就要「鉚接銀點」（2025 年報產製流程圖寫了三次）；公司說下半年已與客戶協議漲價，但漲價能補回多少、什麼時候生效，9/4 法說沒有給數字。
- 8/6 董事會決議花 7.525 億元向慶寶工業買桃園大園 2,467 坪土地與 1,814 坪建物，金額是 2025 年全年營業現金流 3.33 億的 2.3 倍、帳上現金 18.86 億的四成；公告寫的用途只有一句「未來擴廠使用」，沒有產能、產品別或回收期。
下一個檢查點
| 日期 | 要看什麼 |
|---|---|
| 2026-10-09 前後 | 9 月營收要 ≥ 3.70 億，Q3 合計 ≥ 12.2 億（去年同期 11.59 億）；公司說全年要「持平去年 46.31 億」，代表 9～12 月要做到 15.44 億、比去年同期 14.90 億多 3.6%。 |
| 2026-11 上旬 | Q3 財報三件事：毛利率有沒有從 20.7% 往上（公司說 Q4 才會改善，Q3 只要不再往下就算及格）、營業成本裡的員工福利費用還會不會再年增 20% 以上（上半年 1.658 億、年增 23.6%，是毛利掉的另一半原因）、7.525 億買地有沒有開始付款。 |
| 2026 年底前 | 南韓拋棄式減重注射筆有沒有真的出貨（2026-04 法說說 Q4 上市）；柬埔寨新廠（年報寫預計 115 年第三季完工、預算 1,200 萬美元）有沒有完工投產。 |
| 2027-01-10 前後 | 12 月營收公布，全年要 ≥ 46.3 億才算「持平去年」達標；低於 45 億代表 9/4 法說的話沒做到。 |
| 2027-03 中 | 董事會通過 2026 年報與股利。EPS 若只有 3 元上下，看配發率是維持 58%（配 1.75 元）還是為了買地擴廠再降。 |
| 2027-04（過去五年法說都在 3～4 月或 6 月） | 法說會要問四件事：漲價實際補回多少毛利率、注射筆 2026 年實際出貨是不是 100 萬支（4 月說 70 萬、9 月改口 100 萬）、智慧水務 2026 年實際營收是不是「近億元」（4 月說 5,000 萬）、7.53 億的地要蓋什麼。 |
| 2027-06 | 2026 年報的「主要銷貨客戶」那一頁：甲集團占比是升是降，這是驗證客戶集中風險唯一的硬資料。 |
| 2027Q3 | 公司說智慧水務的「核心運算控制系統」2027 年第三季推出；同時看注射筆 2027 年出貨有沒有往 150 萬支走。 |
統計整理，不是投資建議。
二二、財報四年閱讀
白話講解EPS 2021 年 8.17 元是高點，2023 年只剩 1.48 元，2024 年 4.17、2025 年 4.27，2026 上半年 1.30 元（去年同期 2.11）。要特別注意這家公司「獲利品質很乾淨」——2026 上半年業外只占稅前 3.0%，沒有賣廠、沒有處分轉投資、沒有政府補助，2025 年業外 5,567 萬裡還是匯兌損失，所以 EPS 掉就是本業真的掉，沒有一次性的東西可以扣掉。
| 年 | 營業現金流 | 資本支出 | 自由現金流 | 負債比% |
|---|---|---|---|---|
| 2022 | 7.8 | 3.4 | 4.5 | 49.2 |
| 2023 | 5.8 | 0.6 | 5.2 | 44.7 |
| 2024 | 2.6 | 0.4 | 2.3 | 40.1 |
| 2025 | 3.3 | 0.4 | 2.9 | 35.7 |
| 2026H1 | 1.2 | 0.2 | 1.0 | 38.3 |
億元。
白話講解現金流比損益表好看：2022～2025 年自由現金流分別是 +4.48、+5.23、+2.26、+2.90 億，年年為正，因為資本支出小得驚人（2024 年 0.37 億、2025 年 0.43 億，只有折舊 1.27 億的三分之一）。這是一家「不太花錢的成熟廠」。轉折就在 2026 年 8 月——董事會決議花 7.525 億買地買廠房，一口氣等於過去四年資本支出總和的四倍多，帳上現金 18.86 億會少掉四成。
五五、財報數據四年變化
白話講解毛利率是這份報告最重要的一條線：2023 年 21.1%（谷底）→2024 年 25.8%→2025 年 25.0%→2026 上半年 21.35%、第二季 20.7%（十二季最低）。營收幾乎沒變、毛利率掉 4 個百分點，等於一年憑空少賺 1.9 億。公司 9/4 法說說的原因是「電子材料及銅、銀大漲」——崧騰的開關要在接點上鉚一顆銀點，銀價漲直接吃成本；另一半是把人派去柬埔寨新廠，營業成本裡的薪資上半年年增 23.6%（1.342→1.658 億），但營收沒跟著長。
| 公司 | 期間 | 毛利率% | ROE% | 本益比 |
|---|---|---|---|---|
| 崧騰 3484 | 2026H1 | 21.4 | 3.1 | 12.7 |
| 百容 2483 | — | 14.2 | 3.3 | 121.2 |
| 健和興 3003 | — | 23.6 | 6.9 | 22.8 |
| 貿聯-KY 3665 | — | 29.8 | 21.9 | 36.4 |
六六、營收四年
白話講解營收四年像一條被拉平的線：2021 年 69.3 億是高點（疫情時全世界都在買電動工具做 DIY），2023 年砍到 34.1 億腰斬，2024 年回到 43.5 億、2025 年 46.3 億，2026 年 1～8 月 30.87 億比去年同期 31.40 億少 1.7%。月營收已經在 3.0～4.2 億之間盤了三年，2026 年最好的一個月（6 月 4.24 億）還不到 2021 年高點（6.17 億）的七成。年增率在 2026 年 2～4 月連三個月負數（−11.5%、−4.8%、−16.2%），5 月之後才翻正。
七七、大股東籌碼
白話講解籌碼一年幾乎沒動，但方向是慢慢集中：集保股東人數從 2025-09-12 的 41,895 人增到 2026-06-26 的 48,282 人，之後三個月又降回 47,168 人；千張大戶持股從 18.08% 一路升到 24.09%（一年多 6 個百分點、約 4,700 張），千張人數從 9 人變 10 人。分點看得更清楚：120 日台新證券總點買超 5,153 張（均價 49.75）、凱基總點 947 張，兩家合計 6,100 張≈7.7% 股本，跟千張大戶增加的量幾乎一樣，所以這一年是「有一到兩個大戶在 45～52 元之間默默收」。外資持股 8.52%，一年前 7.08%，中間最高到 2025-02 的 13.28%，等於來回一趟沒賺到；投信近一年買賣超掛零，完全沒進場。
九九、股息變化
| 獲利年度 | 現金 | 配股 | 配發率% | 殖利率% | 除息日 | 填息 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2018 | 1.30 | 0.00 | — | 4.83 | 2019-08-27 | 4 交易日 |
| 2019 | 1.40 | 0.00 | 63.3 | 3.74 | 2020-08-27 | 1 交易日 |
| 2020 | 3.20 | 0.00 | 61.5 | 4.34 | 2021-09-17 | 44 交易日 |
| 2021 | 4.10 | 0.00 | 50.2 | 6.60 | 2022-09-05 | 480 交易日 |
| 2022 | 2.50 | 0.00 | 49.3 | 5.83 | 2023-09-05 | 25 交易日 |
| 2023 | 1.20 | 0.00 | 81.1 | 1.99 | 2024-09-05 | 1 交易日 |
| 2024 | 2.44 | 0.00 | 58.6 | 4.51 | 2025-09-08 | 186 交易日 |
| 2025 | 2.50 | 0.00 | 58.5 | 4.90 | 2026-09-03 | — |
白話講解崧騰是很穩的配息股：2019 年起每年都配現金，1.3→1.4→3.2→4.1→2.5→1.2→2.444→2.5 元，配發率大多在 50～80%。2026-09-03 除息 2.5 元（除息前 51.0 元），到 9/15 收 43.8 元還沒填息、反而往下走了 14%。要注意殖利率 5.71% 是「回頭看」的數字：用 2026 年可能只有 3 元的 EPS、同樣配發率算，明年配息會掉到 1.7～1.8 元。
十十、三年展望（情境，不是預測）
| 情境 | 2027 營收(億) | 2027 EPS | 2028 營收(億) | 2028 EPS | 價格換算 |
|---|---|---|---|---|---|
| 保守 | 45 | 2.3 | 44 | 2.1 | ×近一年本益比中位 11.2 倍 ≈ 26 元；現價 43.8 等於 2027 保守的 19.0 倍 |
| 基準 | 50 | 4.1 | 55 | 5.0 | ×11.2 倍 ≈ 46 元、×近四年中位 13.3 倍 ≈ 54 元；現價等於 2027 基準的 10.7 倍 |
| 樂觀 | 55 | 5.7 | 63 | 7.5 | ×13.3 倍 ≈ 76 元；現價等於 2027 樂觀的 7.7 倍 |
白話講解三個情境差別只在兩件事：漲價能不能把毛利率從 22% 拉回 24～25%，以及注射筆＋智慧水務＋資料中心連接器這三塊（2026 上半年合計只有 3,700 萬醫療營收、占總營收 1.6%）能不能在三年內長到 5～8 億。保守 2027 年 EPS 2.31 元、基準 4.08 元、樂觀 5.71 元，現價 43.8 元分別等於 19.0 倍、10.7 倍、7.7 倍。這檔的本益比十年來只在 6～20 倍之間跑（近四年中位 13.3 倍），所以價格的上下空間主要由 EPS 決定，不是由本益比重評價決定。