3481 群創

三句話：

• 群創是台灣第二大面板廠，股本 798.92 億元（79.89 億股，79.89 萬張）、市值約 4,026 億元，全台 11 個廠區、約 100 萬名股東。它現在有三個身分疊在一起：一是本業還在虧的 LCD 面板廠（2022～2025 連四年營業淨損，累計虧掉 624.5 億元）；二是正在把廠房一座一座賣掉換現金的資產處分者（2024 年處分利益 138.7 億、2025 年 16.2 億、2026 年已公告三筆合計 197.6 億）；三是市場正在給它高估值的「半導體先進封裝題材股」（FOPLP、玻璃基板 TGV）。股價從 2025 年 7 月的 11.00 元漲到 2026 年 6～7 月最高 72.60 元，現在 50.40 元，一年多漲了 3.6 倍。
• 但把 2026 上半年的 EPS 0.77 元拆開來看，本業只佔一小塊：營業利益 31.32 億元（每股 0.39 元，營益率 2.4%，這確實是 2021 年以來第一次半年度轉正）、業外 10.82 億元（每股 0.14 元，含賣廠 6.59 億、金融資產評價 13.10 億、匯兌損失 −2.63 億）、所得稅「利益」22.32 億元（每股 0.28 元，其中第 2 季單季就有 28.48 億元，全部來自遞延所得稅暫時性差異，是不收現金的帳面數），再扣掉少數股東權益 −2.85 億元。也就是說第 2 季 EPS 0.57 元「創近六季新高」這件事，有 0.36 元是稅的帳面調整，不是賺來的。（來源：2026Q2 合併財報附註三十一之 1、二十七）
• 這檔股票現在最該盯的不是題材而是口徑與時間差。口徑上：群創 2022、2023、2024 連三年現金減資（9.5%／5%／12%），股本從 1,055.96 億降到 798.92 億，砍掉 24.3%，2024 年第 3 季以前的 EPS、股利、股價、千張大戶張數都不能直接跟今天比。時間差上：2026 年 8 月營收 186.97 億元、年增只有 0.02%，但這個數字裡面已經包含 2025 年 12 月 1 日起併進來的日本 Pioneer（用公司自己的 pro forma 推算約每月 25.7 億元），扣掉 Pioneer 之後本業 8 月大約年減 13%——面板本業一邊在縮，一邊靠賣廠與稅務利益撐住帳面獲利。

四年最重要的三個數字：

• 資本支出對折舊的比例：2021 年資本支出 281.4 億元／折舊 361.2 億元＝78%；2025 年 116.9 億／294.5 億＝40%；2026 上半年 52.0 億／147.2 億＝35%。連續五年投資遠低於折舊，代表這家公司的產能是「計畫性萎縮」，不是暫時保守。同期三次現金減資退還股東合計 257.0 億元（每股 0.95＋0.5＋1.2 元，各以當時在外股數計）。
• 賣廠貢獻的稅前利益：2024 年度 138.68 億、2025 年度 16.20 億、2026 年已公告但多數尚未認列的三筆合計 197.59 億（南茂 8.8 億／矽品 63.25 億／日月光 148.5 億，交易金額共 220.55 億），合計三年 352.5 億元。同期本業（營業損益）三年合計是 −79.19＋(−41.60)＋31.32＝−89.5 億元。公司三年來的「獲利」來源是資產，不是生意。（來源：2025 年度合併財報附註二十七、2026Q2 財報附註二十七、工商時報 2026-04-16）
• 領域群結構：非顯示器領域群（X-ray、車用、FOPLP）佔營收從 1Q22 的 10% 升到 1H26 的 42%（547.46 億元），消費性顯示器從 81% 降到 45%。這是真的轉型，但 1H25 到 1H26 這一跳（26%→42%）主要是 Pioneer 併入，不是自己長出來的。毛利率區間也要看清楚：非顯示器 11～15%、商用顯示器 16～20%、消費性顯示器 6～10%（2026Q2 法說簡報 p15）——毛利率最高的其實是商用顯示器，不是非顯示器。

法說兌現：2022-03 到 2026-08 共 12 場中文簡報，我逐份讀完後抽出 20 條可驗證的說法，其中 14 條已到期。做到 7 條、部分做到 3 條、沒做到 4 條、未到期或公司不再揭露而無法驗證 6 條。已到期的兌現率 50%（把「部分」算半條是 61%）。沒做到的四條有一個共同特徵：都是「時程承諾」——FOPLP 量產從 2024 年第 3 季延到 2025 上半年、CarUX 說 2023 上市至今未上市（2025 年 12 月因併購 Pioneer 三度遞延）、印度 G8+ 面板廠 2023 年講得很大聲、2025 與 2026 年法說已經完全不提、2022 年說當年資本支出 260 億最後只花 210.5 億。反過來，凡是「我要調整自己的結構」（組織重組、賣廠、Lean capex、提高非顯示器佔比、併購 Pioneer）幾乎都做到了。這家公司說「我要改變自己」可以信，說「新技術什麼時候會賺錢」要打折。

籌碼一句話：過去一年是大戶把股票賣給散戶，而且規模很大——集保週資料顯示股東人數從 2025-09-12 的 53.94 萬人增加到 2026-09-18 的 100.27 萬人（一年多了 46.3 萬人、+86%），同期千張大戶持股比從 42.31% 掉到 32.44%（−9.87 個百分點，約 78.8 萬張，以區間均價粗估市值 200 億元以上），400 張以上從 48.78% 掉到 37.08%、人數從 1,342 人減到 1,042 人；這一年股本完全沒變（2024Q3 減資後固定在 798.92 億元），所以這個比較是乾淨的、不受減資干擾。外資同期（近 225 個交易日）賣超 46.45 萬張，但最近 20 日反手買超 6.21 萬張；投信近 60 日賣超 7.38 萬張。近 20 日分點買超前三是台灣摩根士丹利 +31,393 張（推估買均 49.42）、港商野村 +17,148 張、美林 +16,092 張，最大賣方是摩根大通 −30,914 張——外資內部明顯分歧。另外要知道這家公司沒有控制股東：最大股東是「台北富邦銀行受託群創光電信託財產專戶」2.39%，鴻海 1.26%＋鴻準 1.21%＝2.47%，董事長洪進揚本人持股 2,114,768 股＝0.026%（2026-03-29 年報）。

風險三條：

• 估值已經站在四年沒看過的位置。現在股價淨值比 1.79 倍（每股淨值 28.16 元），而 2022～2025 這四年的區間是 0.35～0.69 倍、四年中位數約 0.51 倍——現價等於四年最高點的 2.6 倍。本益比 64.62 倍（近四季 EPS 0.78 元），而那 0.78 元裡有 0.36 元是遞延所得稅、0.08 元是賣廠。如果評價只是回到 2022～2025 上緣的 0.7 倍股價淨值比，價格就是 19.7 元；回到 1.0 倍是 28.2 元。這不是預測，是把「現在付的是什麼價」講清楚。
• 2026 年的獲利幾乎確定是一次性的，而且賣掉的正是產能。三筆賣廠處分利益 197.59 億元約等於每股 2.47 元，但南科五廠 2026 年 5 月就提前關閉、優離方案 6 月啟動 8 月完成（工商時報 2026-04-16），竹南 T1 與南科三廠「產能仍在評估」。結果已經看得到：7 月營收 188.90 億（年減 1.94%）、8 月 186.97 億（年增 0.02%、近九個月低點），而這兩個月的數字裡都含 Pioneer。扣掉 Pioneer 推估值後 7～8 月本業大約年減 14%。賣完廠之後，2027 年沒有這筆業外，本業要自己站起來。
• 轉型題材的實際營收貢獻至今沒有被公司揭露過任何一個數字。公開估計還互相矛盾：MoneyDJ（2026-06-25）引述法人「2026 年半導體業務佔整體營收仍不到 1%」，經濟日報（2026-07）則寫「媒體估 2026 年面板級封裝佔營收 2%～3%」。公司自己在法說簡報裡從頭到尾只講技術優勢、專利數與市場規模（Counterpoint 估 FOPLP＋玻璃基板封裝市場 2024 年 6.5 億美元→2030 年 80 億美元），一次都沒有揭露 FOPLP 的營收金額或毛利率。目前確定有營收的只有 Chip-first（車用高頻／高壓 IC，月出貨從約 400 萬顆提升到逾 4,000 萬顆），RDL-first 與 TGV（玻璃基板）仍在客戶認證，董事長洪進揚維持「玻璃基板量產不會晚過 2028 年」的說法。另外併購 Pioneer 在帳上留下 141.68 億元商譽（佔母公司業主權益 2,250 億元的 6.3%），這筆商譽的評價假設用的是 10.5%～10.64% 折現率，未來若車用不如預期就有減損風險。

下一個檢查日期：2026-10-09 前後公布 9 月營收（門檻寫在第十節）；真正的關鍵是 11 月中的 2026Q3 財報——要看矽品（58 億）與日月光（133 億）兩筆處分利益有沒有落在第 3 季。

統計整理，不是投資建議。

基本資料（來源：2025 年度股東會年報，2026-05-27 公告）

• 全名群創光電股份有限公司（Innolux Corporation），英文簡稱 INX。總公司在新竹科學園區苗栗縣竹南鎮科學路 160 號；另有樹谷分公司（台南市新市區紫楝路 21 號）。
• 董事長暨執行長洪進揚，經理人楊弘文，會計主管鄭柔莉。
• 實收資本額 798.92 億元（79.89 億股）。2026-09-21 收盤 50.40 元，市值約 4,026 億元。
• 2025 年度研發費用 118.38 億元，佔營收 5.22%。
• 股東人數 100.27 萬人（集保 2026-09-18），是台股股東人數最多的幾檔之一。

廠區（年報列出的登記廠址）

• 竹南（新竹科學園區苗栗縣竹南鎮）：T1 廠（科學路 160 號）、T2 廠（科學路 168 號）、T3 廠（科中路 12 號）。
• 南科台南：A 廠（新市區奇業路 1 號）、B 廠（新市區環西路 2 段 2 號）、C 廠（善化區南科八路 12 號）、D 廠（新市區環西路 1 段 3 號）、觸控模組廠（善化區南科八路 12 號 B 室）。
• 南科高雄：F 廠、T6 廠（皆在路竹區路科十路 11 號）。
• 其中 3.5 代的 Fab1 已在 2023 年 9 月宣告改造成 FOPLP（扇出型面板級封裝）產線，年報寫「把最小尺寸的 3.5 代廠華麗轉身，打造成全世界最大尺寸的扇出型面板級封裝生產線」。

賣掉／要賣掉的廠（2026 年三筆，來源：工商時報 2026-04-16、TechNews 2026-03-24、鉅亨網 2026-04-15）

• 南科模組廠（台南市新市區環東路 2 段 6 號）→ 南茂，交易金額 8.8 億元，處分利益 6.59 億元。這筆已在 2026Q2 認列（財報附註二十七「處分待出售處分群組利益 659,062 千元」）。
• 南科二廠（台南市新市區環西路二段 2 號，即年報的 B 廠，建物 4.2 萬坪）→ 矽品精密，交易金額 63.25 億元，預估處分利益約 58 億元，2026-03-24 公告。
• 南科五廠（Fab5，建物 5.58 萬坪）→ 日月光半導體，交易金額 148.5 億元，預估處分利益約 133 億元，2026-04-15 公告；另由日月光補償群創加速設備移除成本 9.82 億元。五廠提前於 2026 年 5 月關閉，優離方案 6 月啟動、8 月完成。
• 公司同時表示竹南 T1 廠與南科三廠的產能「仍在評估」，不排除進一步整併。

白話講一下這件事的意義：買方全部是封測廠（南茂、矽品、日月光）。也就是說，群創一邊說自己要做先進封裝，一邊把南科的廠房賣給真正的封裝廠。合理解讀是南科這幾座面板廠的土地與無塵室對封測業很有價值，而群創自己只需要留下 3.5 代的 Fab1 做 FOPLP——這是務實的資產活化，但也代表面板產能會實質減少。

產品與營收組成

年報只揭露一行「顯示面板及相關多元跨域應用產品 100%」，沒有產品別拆分。真正有用的拆法在法說簡報，公司自 2023 年 9 月組織重組後用「領域群」揭露：

平均毛利率（公司揭露的區間，1H26）：消費性顯示器 6～10%、商用顯示器 16～20%、非顯示器 11～15%。2025 年第 4 季公司把消費性顯示器的毛利率區間下修成「<5%」，這是一個值得記住的訊號。

以應用別看，2026Q2 車用佔 39%、電視佔 27%（公司 2026-08-14 法說說明）。車用的比重從 2Q20 的 6.3%、2Q22 的 11.7% 一路升到現在的 39%，這是群創四年來最真實的結構改變。

地區別收入（2025 年度合併財報附註，單位億元）

日本的 294.8 億元非流動資產就是 Pioneer。台灣＋香港＋中國合計佔收入 60.8%（香港多半是轉往中國客戶的貿易帳）。

集團關係

• 群創 2010 年由群創、奇美電子、統寶光電三合一而來，鴻海集團是創始股東，但今天鴻海持股只剩 1.26%、鴻準 1.21%，合計 2.47%，已經不是控制股東。
• 重要子公司：CarUX（車用顯示與智慧座艙，2025-12-01 完成收購日本 Pioneer 100% 股權，CarUX Holding 對 CarUX SG 持股 85.91%）、睿生光電（6861，X-ray 平板偵測器，2023-03-27 上市）。
• CarUX 原規劃赴美國 NASDAQ／NYSE 申請 IPO，因併購 Pioneer 再度遞延（TechNews 2025-12-09）。

年表（金額億元；2026 只有上半年。來源：FinMind 合併財報，與法說簡報逐季核對一致）

EPS 是公司法說簡報的數字（用加權平均股數算）；FinMind 逐季相加會有 ±0.04 的小差異。

口徑警告（這一檔最容易看錯的地方）：群創 2022、2023、2024 連三年現金減資，股本從 1,055.96 億降到 798.92 億，累計砍掉 24.3%。所以 2024 年第 3 季以前的每股數字跟今天不是同一個單位。換算到今天的 79.89 億股：

白話：2021 年那個 5.53 元，用今天的股數算其實是 7.31 元；2022 年的 −2.76 元其實是 −3.30 元。要判斷「這家公司景氣好時能賺多少」，該用換算後的數字。

逐季損益（億元；毛利率、營益率為單季）

（所得稅欄為正代表費用、為負代表利益。）

五個關鍵觀察

• 本業連虧四年，2026 上半年才第一次轉正。 2022～2025 四年營業淨損分別是 316.7／187.1／79.2／41.6 億元，累計 624.5 億元。2026Q1 營業利益 15.0 億、Q2 16.3 億，是 2022Q1 以來第一次連兩季營業利益為正（中間只有 2024Q2 單季 +3.6 億曇花一現）。原因看得到：毛利率從 2025 全年的 8.2% 跳到 14.4～14.6%，同時併進來的 Pioneer 屬於車用系統（毛利率結構不同於面板）。但營業費用率也同步從 9.8% 升到 12.0～12.2%，抵銷掉一半的毛利率改善。
• 2024 年的「轉盈」是賣廠。 2024Q4 業外 140.5 億元，其中絕大部分是處分待出售處分群組利益（2024 年度全年 138.68 億元，來源：2025 年度合併財報附註二十七）。拿掉這一筆，2024 年稅前就是 −56 億元的虧損，EPS 不可能是 0.76 元。新聞當時寫「業外進補、全年轉盈」是正確的描述，但很多人只記得「轉盈」。
• 2026Q2 的稅是利益不是費用，而且金額很大。 2026Q2 所得稅利益 28.48 億元（當期所得稅費用 6.36 億，遞延所得稅利益 34.83 億）。上半年合計所得稅利益 22.32 億元。這是把過去累積的可扣抵項目在帳上認列成遞延所得稅資產，不收現金、不會重複發生。把它拿掉，2026Q2 的稅後淨利大約是 18.1 億元稅前扣掉正常稅負，EPS 約 0.17～0.20 元而不是 0.57 元。（來源：2026Q2 合併財報附註三十一之 1）
• 折舊還是壓在頭上，但正在減輕。 折舊及攤銷 2021 年 361.2 億元、2025 年 294.5 億元、2026 上半年 147.2 億元（年化約 294 億）。同期資本支出從 281.4 億降到 116.9 億、2026 上半年只有 52.0 億。折舊每年比資本支出多花 170 億以上，代表帳上資產在縮、未來折舊會繼續往下掉——這對營業利益是順風，對營收是逆風。
• 資產負債表因為併購 Pioneer 變厚也變重。 2025Q3 總資產 3,222 億、負債比 31.8%；2025Q4 跳到 3,843 億、負債比 41.8%；2026Q2 是 4,027 億、43.5%。短期借款從 2025Q3 的 12 億衝到 2026Q2 的 322 億、長期借款 266 億。帳上現金 844 億（含短期投資），淨負債比仍是 −10%（法說簡報 2026-08-18 p17），財務還算安全，但槓桿確實上來了。另外併購產生商譽 141.68 億元、可辨認淨資產 187.67 億元（2026Q2 財報附註三十三），公司自己註明「公允價值暫定，尚待最後估價」。

現金流量表（億元，FinMind 為年度累計數）

白話：2022 年是最慘的一年，本業現金流是負的、還要花 210 億買設備，等於一年燒掉 230 億。之後靠著砍資本支出，2024 年自由現金流才轉正，2025 年 84.8 億、2026 上半年就有 91.4 億。這是為什麼公司敢在 EPS 只有 0.03 元的 2025 年度還配 1.0 元現金股利——它有現金，只是沒有利潤。

群創每年固定開兩場法說（3 月講上一年第 4 季、8 月講第 2 季），其餘受邀參加外資券商會議時沿用同一份簡報。以下逐份讀完之後的重點。

2022-03-02（2022 年上半年法說） — 產業高點的最後一場

• 2021 年營收 3,500.77 億元、年增 29.7%，毛利率 26.1%、營益率 17.9%、EPS 5.53 元，簡報寫「創 2010 年合併以來毛利率、營業淨利率及稅後淨利率歷史新高點」。
• 願景是「元宇宙」：把 3G/4G/5G 的通訊升級對應到群創的產品／技術／標準三階段。主打 Mini LED 背光（預估 2022 年出貨較 2021 年成長超過 2 倍）、Megazone 高階醫療面板、與台北捷運合作的廣告雲平台。
• 兩句承諾：「將把資源投入技術升級、場域建構與新創事業，並維持穩定的資本支出」、「規畫穩定的股利政策，盡量減少股利發放隨獲利波動的巨幅影響」。

2022-08-18（2022 年下半年法說） — 開始急轉彎

• 2022Q2 營收 579.0 億、毛利率 1.2%、營業淨損 57.4 億、EPS −0.45。
• 「2022 年資本支出仍為新台幣 260 億」、「淨負債比 3%，嚴守財務紀律」。
• 第一次把車用拉到主軸：車用佔營收從 6.3%（2Q20）升到 11.7%（2Q22）；20 吋以上一體化車用面板單價是同尺寸傳統獨立面板的 3 倍以上，「未來預期佔公司車用產品營收 5 成以上」。CarUX 這個名字第一次出現在簡報，定位是 ICDS（智能座艙顯示系統）。

2023-03-02（2023 年上半年法說） — 「雙軌轉型」與印度

• 2022Q4 營收 479.1 億、毛利率 −15.0%、EPS −1.30；2022 全年 EPS −2.76。
• 兩個大願景：一是印度策略聯盟，要幫印度蓋第一座 a-Si TFT LCD（G8+）工廠，群創當技術／人才／建廠顧問，目的是「鞏固群創外包面板產能」；二是雙軌轉型第一階段「From Game Player to Game Changer」。
• CarUX 的具體數字第一次公開：2022 年營收約 400 億元、淨利率 11%、EPS 5.6 元、佔群創營收 20%+（4Q22），「將於 2023 上市」、「將尋找策略合作夥伴籌資擴大營運」。
• 睿生光電（X-ray TFT 全球出貨量第一）在 2023-03-27 上市。

2023-08-02（2023 年下半年法說） — 組織重組

• 宣布業務組織重組，分成「顯示器領域群」（零件業務）與「非顯示器領域群」（解決方案，含睿生光電與 CarUX），2023 年 9 月 1 日生效。
• 現金運用四個方向：新技術推展（Micro LED／PLP）、車用系統整合、設備升級及轉型相關資本支出、其他。PLP（面板級封裝）第一次出現在簡報上。
• ESG：SBTi 通過減量目標，2026 年 Scope1+2 較 2020 年絕對減量 15%、Scope3 減量 6.2%。

2023-11-23（康和證券法說） — 唯一一場給明確短期數字指引的

• 2023Q3 出貨面積 647 萬平方公尺（季減 6.7%）、液晶面板售價每平方公尺 279 美元。
• 2023Q4 展望：大尺寸出貨量 QoQ 下滑高個位數 %、ASP 持平；中小尺寸出貨 QoQ 下滑十幾 %。

2024-03-04（2024 年上半年法說） — FOPLP 的時程第一次白紙黑字

• 長期市場展望改成三層：「立足顯示器本業、擴大車載應用、延伸發展半導體」。
• FOPLP 專頁：定位 High Frequency（5G→6G）、High Power（100V 手機充電器→>650V 電動車）、High Speed（HPC/AI）；與 TFT LCD 前段製程有 60% 相似度、每片面板營收是 TFT 的 2 倍。「Mass Production Plan: 3Q2024」。
• Micro LED：2024 Touch Taiwan 展出世界最高環境對比度的 9.6 吋 229ppi；500 件以上專利，全球第 3、台灣第 1。
• 2023 全年 EPS −2.01，非顯示器領域群單季營收 4Q23 達 148.42 億元。

2024-08-05（2024 年下半年法說） — 第一次揭露領域群毛利率

• 2Q24 領域群毛利率：非顯示器 11～15%、商用顯示器 21～25%、消費性顯示器 6～10%。這一頁之後每場都有，是判斷轉型有沒有賺到錢的唯一硬資料。
• 群創多角化策略藍圖：從 TFT→LCM 的直線式，變成 CORE／TWIST／EXTEND 的多角化，EXTEND 就是 FOPLP（Chip-first／RDL-first／TGV）。

2024-11-19（2024 年第三季法說，Morgan Stanley 峰會） — 把「資產輕量化」講成主策略

• FOPLP 三大核心競爭力，第三條直接寫「High depreciated facility and tools」（已高度折舊的廠房與設備）。700×700mm 面板一次能做 3,564 顆 10×10mm 封裝，是 12 吋晶圓（614 顆）的 5.8 倍。
• 長期策略圖：Lean capex、Beneficial factory settlement、Capacity convergence → Maximized shareholder value。這是後來連續賣廠的策略宣告。

2025-03-14（2025 年上半年法說） — FOPLP 時程改口

• FOPLP：「Innolux has repurposed its fully depreciated panel production lines into the world's largest FOPLP fab with no additional capex, employing an Asset-Light strategy to increase ROE」，並寫「targets to enter mass production during 1H25」——等於承認 3Q2024 沒做到。
• Micro LED 產品規劃表（2024～2030）：透明顯示、Free-Tiling HDID、車用 PHUD、醫療、Direct View。2024 年 Micro LED 全球專利排名第 4、美國專利第 3。
• 2024 全年 EPS 0.76 元，業外 161.47 億元，年報自己在同一頁列出營業淨損 −79.19 億元。

2025-08-01（2025 年下半年法說） — 關稅、台幣、Pioneer

• 經營方針兩條：「調適法規與市場波動影響——關稅議題與客戶密切合作、新台幣匯率走強則以多元化產品別及增加高附加價值產品因應」、「穩步邁向轉型」。
• CarUX 與 Pioneer 攜手的整頁說明：製造產能、共同產品開發、垂直整合與採購綜效、客戶互補（Pioneer 強在日系 OEM，CarUX 強在美歐 OEM）。
• 非面板領域藍圖加入 CPO（矽光子共同封裝光學，群創是股東）。

2026-03-12（2026 年上半年法說） — 轉型敘事定型

• 摘要只有兩句：「持續推動轉型」、「持續領先 TSR」。
• 強化 ROE 的關鍵策略分成兩段時間：1～3 年靠提升高毛利業務營收貢獻與精實資本支出；3 年以上靠「成長動能：高毛利、高門檻新事業」＝ SEMICONDUCTOR 與智慧座艙。
• 半導體藍圖：Chip-First 標成 mass production，RDL-First 與 TGV 是下一步。
• CarUX 股權結構圖：CarUX Holding →（85.91%）CarUX SG →（100%）Pioneer Corporation，日期標 2025 年 12 月。
• 2025 全年：營收 2,267.24 億（+4.7%）、毛利率 8.2%、營業淨損 41.60 億、EPS 0.03 元。4Q25 非顯示器佔 35%、消費性顯示器毛利率區間下修到「<5%」。
• 新題材：裸眼 3D（N3D），引 Omdia 估 2026～2028 年智慧筆電 CAGR 80%、電競顯示器 CAGR 83%，但絕對數字很小（2028 年分別只有 8 萬台、5 萬台）。

2026-08-18（2026 年下半年法說） — 最新一場

• 摘要重點只有三句：「顯示器領域群市場需求疲弱，零組件成本上漲」、「非顯示器領域群維持穩健成長」、「市場共識預估群創 2026-2028 年每股盈餘穩健」。注意最後一句是引用市場共識，不是公司自己的財測。
• 產品焦點提到記憶體等零組件成本上行推升終端售價，品牌採購轉趨保守；TV 面板出貨面積成長但數量下滑，群創聚焦 50 吋以下、與中國廠做差異化。
• 半導體事業整頁改講 TGV 與玻璃基板：玻璃核心基板的散熱、翹曲、細間距優勢，並引 Counterpoint Research（2026）估 FOPLP＋GSP 市場 2024 年 6.5 億美元 → 2030 年 80 億美元，其中 45.6% 來自 AI／HPC。
• 1H26 領域群：非顯示器 547.46 億（42%，毛利率 11～15%）、商用顯示器 172.15 億（13%，16～20%）、消費性顯示器 582.84 億（45%，6～10%）。

四年下來的敘事變化，一句話講完：2022 年賣的是「元宇宙＋Mini LED」，2023 年賣的是「印度＋CarUX 上市」，2024 年賣的是「FOPLP 3Q24 量產」，2025 年賣的是「Asset-Light 提升 ROE」，2026 年賣的是「玻璃基板與 AI」。 換了五個故事，中間本業的營益率從 +17.9% 掉到 −14.2% 再爬回 +2.4%。

逐條判定（完整表格另存於 data\法說兌現表.csv）

統計：20 條，已到期 14 條。做到 7 條、部分做到 3 條、沒做到 4 條 → 兌現率 50%（把「部分」算半條是 61%）；未到期或無法驗證 6 條。

怎麼讀這個 50%：

• 沒做到的四條全部是時程（FOPLP 量產、CarUX 上市、印度建廠、資本支出金額）。這家公司對「新東西什麼時候會發生」的預估，四年來錯了四次，而且每次都是往後延、延完就不再提。印度案更極端——2023 年整場法說有一個專章講它，2025、2026 年的簡報連一個字都沒有。
• 做到的七條全部是自己就能決定的事（組織重組、賣廠、砍資本支出、調產品組合、併購）。這符合一個現實：群創對自己的資產與組織有完全控制權，但對客戶何時採用新封裝技術沒有。
• 最需要留意的一條是「Asset-Light 提升 ROE」。賣廠、砍資本支出都做到了，但 ROE 2024 年 2.81%、2025 年 0.11%——手段做到了，目的沒達到。這是判斷 2027 年以後值不值得給高評價的核心：賣完廠之後 ROE 會不會真的起來。

四年變化（單位：%，除 EPS 與天數）

白話講解：毛利率從 2022 年的 −3.09%（賣一片虧一片）爬到 2026 上半年的 14.5%，這是四年來最像樣的改善，原因有三個——面板價格從谷底回升、產品組合往車用與商用移、Pioneer 併進來。但營益率只有 2.4%，因為營業費用率同時從 11.1% 升到 12.1%（Pioneer 的研發與業務費用比面板廠重）。存貨天數從 56.9 天一路升到 2025 年的 84.0 天是四年來最糟的數字，2026 上半年回到 76.1 天但仍偏高；存貨金額 2026Q2 是 469 億元，比 2022Q4 的 359 億多出 110 億——一部分是 Pioneer，一部分要盯。

同業比較（2026Q2 單季，來源：FinMind 合併財報；本益比／股價淨值比為 2026-09-21）

2025 全年對照：群創營收 2,267.2 億、毛利率 8.2%、EPS 0.03；友達營收 2,813.9 億、毛利率約 11.5%、EPS 0.90；彩晶營收 114.3 億、EPS −0.75。

三點觀察：

• 2026Q2 群創的毛利率（14.6%）和營益率（2.6%）都比友達好，這在過去四年是罕見的。主要差別是群創的非顯示器領域群佔 40～42%，友達的車用與商用佔比較低、消費性面板包袱較重。但要注意兩家都在賣廠，所以「稅前淨利」不能拿來比本業。
• 三家都在做同一件事：賣資產、減資、縮產能。友達股本從 769.9 億降到 754.7 億、彩晶從 294.0 億降到 285.9 億、群創從 1,056.0 億降到 798.9 億——群創砍得最凶。
• 彩晶是這一組裡最慘的，毛利率連三年是負的（2026Q2 −5.6%），營益率 −19.4%。它的規模（單季 30 億）只有群創的二十分之一，比較價值在於「小廠撐不住」這件事本身——中小尺寸面板的價格壓力，彩晶的數字講得最清楚。
• 中國廠的對照：2025 年中國面板產能佔全球 73%、台灣 17%、韓國 9%、日本 1%（群創 2025 年報引 Omdia）。京東方、TCL 華星、惠科三家在 65"/75"/85" 大尺寸的市佔達 70～85%。群創的策略是「聚焦 50 吋以下、與中國廠做差異化」（2026-08-18 法說），等於承認大尺寸這塊打不過。

逐月合併營收（億元）

今年累計：2026 年前 8 月 1,679.31 億元（公司公告數）、年增 11.86%。

季節性與創高月份

• 群創的月營收過去四年幾乎鎖在 150～250 億這個窄帶裡，季節性非常弱——這是面板廠的特徵：產能固定、價格波動、出貨大致平均。最強的月份通常是 3 月（客戶回補）與 12 月（年底拉貨），最弱是 2 月（工作天數）與 7～8 月（傳統淡季後段）。
• 2026 年 3 月的 249.8 億元是 2022 年 1 月以來的最高月營收。但 2026 年 8 月的 186.97 億元是近九個月低點，連兩個月月減。

這裡有最重要的一件事：「年增 11.86%」要打折看。2025 年 12 月 1 日起，CarUX 併入日本 Pioneer 開始合併入帳。公司在 2026Q2 財報附註三十三揭露一個 pro forma 數字：「若假設 Pioneer 自 2025 年 1 月 1 日即已納入合併，2025 年度營業收入及稅前淨利將分別為 2,549.78 億元及 24.07 億元」。實際 2025 年報的營收是 2,267.24 億元（已含 12 月一個月的 Pioneer），兩者相差 282.54 億元、對應 11 個月，等於 Pioneer 約每月貢獻 25.7 億元。用這個推估去扣：

也就是說：上半年本業大致持平，第 3 季開始明顯掉。原因不只是市況——南科五廠 2026 年 5 月就提前關閉、南科二廠與模組廠也已出售，產能實質減少。營收下滑有一部分是公司自己的選擇。這個推估用的是公司自己的 pro forma 數字，方法寫在這裡供檢驗，不是公司揭露的拆分。

集保千張大戶與散戶（一年變化，來源：集保 TDCC 週資料，本機 C:\claude\大戶）

白話：一年之內股東人數從 53.9 萬變成 100.3 萬，多了 46.3 萬人；同一時間千張大戶持股從 42.31% 掉到 32.44%。 股本這一年完全沒動（2024Q3 減資後固定在 798.92 億元），所以這個比較是乾淨的。9.87 個百分點大約是 78.8 萬張股票，換手到散戶手上。平均每人持股從 14.81 張掉到 7.97 張——進來的都是小額投資人。

口徑提醒（跨減資不能比張數）：如果要比 2023 年跟現在的「千張大戶人數」，要記得三次減資。原本持有 1,000 張的人，經過 2022 年減資 9.5%、2023 年 5%、2024 年 12% 之後只剩 757 張，會自動掉出「千張」這個分類。所以 2023-08 的 576 人跟 2026-09 的 418 人不能直接相減；但佔比（48.11% → 32.44%）是可以比的，因為分子分母同時縮。2024Q3 之後的資料則完全沒有這個問題。

董監持股與質押

• 董事長暨執行長洪進揚：2,114,768 股，佔 0.026%（2025 年度年報，資料日 2026-03-29）。選任時 1,651,311 股，任內增加約 46 萬股。
• 法人董事財團法人群創教育基金會：1,415,310 股，0.02%。
• 年報 PDF 的董監持股總表因表格跨頁與斷行，文字抽取後無法完整重建，全體董監持股合計數與質押比例本次未能取得（寫在附錄「找不到的項目」）。但從已確認的兩筆推斷，董監持股的量級是「千分之一以下」。
• 這一點要講白：群創是一家沒有控制股東、董監幾乎不持股的公司。好處是不會有大股東質押爆倉或掏空風險；壞處是沒有人用自己的錢替全體股東把關，經營層的誘因結構跟股東不完全一致。

前十大股東（2026-03-29，來源：2025 年度股東會年報）

前十大加起來只有 10.29%，其中五席是被動指數基金。鴻海＋鴻準合計 2.47%，跟 2010 年三合一時的角色已經完全不同。

外資持股

• 2026-09-21：外資持股 1,679,681,535 股，佔 21.02%（FinMind TaiwanStockShareholding）。上限 100%，還有很大空間。
• 外資買賣超（本機 insti_daily，近 225 個交易日＝2025-10-20 起）：全期賣超 46.45 萬張，近 60 日賣超 3.95 萬張，但近 20 日反手買超 6.21 萬張、近 5 日買超 2.10 萬張。也就是外資在這一波大漲（2026 年 1～7 月）是賣方，最近才回補一部分。
• 投信：全期買超 4.21 萬張，但近 60 日賣超 7.38 萬張、近 5 日賣超 7,931 張——投信最近在出。

分點買賣超（近 20 日，2026-08-25 起；區間成交 367.9 萬張、成交均價 48.91 元，來源：本機股票分點）

買超前 15：

賣超前 5：摩根大通 −30,914 張（推估賣均 48.77）、國泰-敦南 −8,010、中國信託 −2,936、新光 −2,224、元大-新竹經國 −1,881。

拉長到近 60 日（2026-06-29 起，成交均價 54.26 元）：買超前三是港商野村 +24,699、凱基-台北 +22,628、花旗環球 +18,380；賣超前三是摩根大通 −60,254、美商高盛 −52,588、國泰證券 −47,991。近 120 日（2026-03-31 起，成交均價 47.05 元）：買超首位富邦證券 +73,523（推估買均 46.45），賣超首位凱基 −83,305（推估買均 37.05、賣均 46.35，這一家在低檔買、在 46 元附近出掉，是這一波最明顯的獲利了結）。

籌碼的結論：外資券商分點之間嚴重分歧（摩根士丹利、野村、美林在買，摩根大通、高盛在賣），本土大戶在 46～48 元區間獲利了結，而散戶人數一年增加 86%。這是典型的「題材股後段」籌碼結構——不代表一定會跌，但代表接手的力量從法人換成散戶，波動會變大。

分清楚誰說的。

公司說

• 2026-08-18 法說：「顯示器領域群市場需求疲弱，零組件成本上漲」、「非顯示器領域群維持穩健成長」。TV 面板出貨面積成長但數量下滑，中國廠用高世代線做大尺寸，群創「聚焦 50 吋以下、與中國廠做差異化」。NB 與 Monitor 因記憶體等零組件成本上行推高終端售價，品牌採購轉保守。
• 2026-08-18 法說：FOPLP＋玻璃基板封裝（GSP）市場規模引 Counterpoint Research（2026）估 2024 年 6.5 億美元 → 2030 年 80 億美元，其中 AI／HPC 佔 45.6%。
• 2025 年報引 Omdia：2025 年中國 TFT-LCD 產能佔全球 73%、台灣 17%、韓國 9%、日本 1%；韓廠逐步退出 LCD、主力轉 OLED。OLED 產能 2025 年韓國佔 53%、中國 47%，預估 2028 年中國超車。

機構估／新聞說（每則附日期與連結）

• 2026-09-21｜TrendForce（經濟日報、工商時報轉述）：9 月下旬 TV／MNT／NB 三大應用面板價格全面持平。65 吋 173 美元、55 吋 123 美元、43 吋 63 美元、32 吋 35 美元；27 吋顯示器 63.6 美元、23.8 吋 51 美元；15.6 吋 Value IPS 筆電面板 39.6 美元、14.0 吋 TN 26.7 美元。https://money.udn.com/money/story/5612/9768362
• 2026-09-19｜工商時報：京東方、TCL 華星、惠科三家同步發函調漲 LCD 電視面板價格，京東方 10 月起實施、華星與惠科 9 月起實施，理由是上游原材料與關鍵物料採購成本持續上行。https://www.ctee.com.tw/news/20260919700083…
• 2026-09｜TrendForce（自由財經轉述）：中國三大面板廠十一長假啟動減產 3～7 天，預估 10 月 5 代以上大世代線稼動率月減 4.2 個百分點至 79.6%。https://ec.ltn.com.tw/article/breakingnews/…
• 2024-09-27｜TechNews：LG Display 以 108 億人民幣（約 15.4 億美元）出售廣州 LCD 廠（大尺寸面板廠 80%、模組廠 100%）給 TCL 華星，2025 年 3 月完成交割，LGD 完全退出大尺寸 LCD。三星顯示已於更早完全退出 LCD。https://cdn.technews.tw/2024/09/27/lg-displ…
• 2026-06-25｜MoneyDJ：群創 FOPLP 目前真正有營收貢獻的只有 Chip-first，月出貨由約 400 萬顆提升到 4,000 萬顆；RDL 與 TGV「仍處於技術評估階段」，距離量產有一段時間；法人預估 2026 年半導體業務佔整體營收仍不到 1%；內部消息指出市場已把未來數年發展提前反映至股價。https://www.moneydj.com/kmdj/news/newsviewe…
• 2026-04-16｜工商時報：群創賣廠三連發（南茂 8.8 億／矽品 63.25 億／日月光 148.5 億），交易金額合計 220.55 億元、處分利益合計 197.59 億元；南科五廠提前 5 月關閉，優離方案 6 月啟動、8 月完成，以年資 20 年計約可領 9 個月以上薪資；竹南 T1 與南科三廠產能仍在評估。https://www.ctee.com.tw/news/20260416700204…
• 2025-12-09｜TechNews：CarUX 完成 Pioneer 收購（12 月 1 日交割），合併後營收規模上看千億元，海外 IPO 計畫順延。收購價 1,636 億日圓（約新台幣 337 億元）。https://finance.technews.tw/2025/12/09/caru…
• 2026-09-07｜鉅亨網外資評等（FactSet 彙整）：群創目標價 65 元、2026 年 EPS 財測 1.57 元；2026-08-26 目標價 65 元、EPS 財測 2.00 元；2026-08-19「中立」65 元；2026-07-29「符合市場表現」70 元；2026-07-14「中立」72.5 元。注意 FactSet 的 2026 年 EPS 共識在兩週內從 2.00 降到 1.57，而且兩個數字都遠低於「賣廠三筆 EPS 貢獻 2.47 元」加上半年已實現 0.77 元的合計——這暗示賣方共識可能把矽品與日月光那兩筆認列在 2027 年，或者已經把它視為非經常性項目排除。https://www.cnyes.com/twstock/foreignrating…

國際總經與事件

• 關稅：美國對台灣的對等關稅於 2026 年 1 月 15 日自 20% 調降為 15%，與日、韓、歐盟齊平；另有 2,072 項絕對豁免清單，約佔台灣對美出口總額近 20%（經濟部國際貿易署）。對面板的直接影響有限——台灣液晶平面顯示模組直接出貨美國佔比低於 5%，主要走中國、越南、墨西哥的整機組裝再出口。真正的風險是間接的：整機關稅推高終端售價 → 電視與 NB 需求下滑 → 面板拉貨轉保守。群創 2025 年美國地區收入 361.5 億元（佔 15.9%）。https://www.trade.gov.tw/Pages/List.aspx?no…
• 匯率：新台幣兌美元 2026-09-08 收 31.535 元，9 月初在 31.5～31.7 區間。面板營收以美元計價、成本大半在台灣，台幣升值直接侵蝕毛利。對照可以看得很清楚：2025 上半年台幣急升那一段，群創認列淨外幣兌換損失 10.34 億元；2026 上半年匯率相對穩定，只損失 2.63 億元。另外 2025Q2 的其他綜合損益是 −121.39 億元（主要是國外營運機構財報換算），這一塊不進損益表但直接砍掉每股淨值。https://www.cbc.gov.tw/tw/lp-645-1.html
• 利率與地緣：法說簡報自 2024 年起每場都把「地緣政治」列為不確定性之一。對群創來說更具體的是中國：2025 年中國地區收入 364.9 億元（16.1%）、香港 484.7 億元（21.4%），且在中國有 296.9 億元的非流動資產。
• 下游客戶：電視品牌（三星、LG、TCL、海信、小米）與 NB 品牌（HP、Lenovo、Dell、Acer、Asus）的庫存策略是面板價格的直接變數。2026 年的新變數是記憶體漲價——DRAM／NAND 成本上行推高 NB 與 TV 的 BOM，品牌廠在其他零組件（含面板）上壓價，這是 2026-08-18 法說自己點名的壓力來源。

一句話總結產業：LCD 的供給側已經整理完了（韓廠退出、台廠縮產、中國三大廠控產漲價），所以價格跌不下去；但需求側沒有成長動能（TV 出貨數量下滑、NB 靠 Win10 換機吃老本、記憶體漲價排擠面板），所以價格也漲不上去。這是一個「凍住」的產業，靠它本身賺不到超額報酬——這也正是群創、友達都在賣廠轉型的根本原因。

填息：2025-05-22 除息 1.0 元，股價要回到 14.10 元；2025 年 6～7 月反而一路跌到 11.00 元，直到 2025-08-28 收盤才第一次站回 14.10 元以上，填息花了 98 個日曆日。2026-06-11 除息 1.0 元（除息前 44.30、參考價 43.30），隔一個交易日 2026-06-12 就填息（1 天）——但那是 FOPLP 題材行情的高潮期，不是基本面填息。

白話講三件事：

• 配發率沒有意義了。 2024 年度 EPS 0.76 元配 1.0 元（132%）、2025 年度 EPS 0.03 元也配 1.0 元（3,333%）。公司靠的不是盈餘而是資本公積與現金部位：2025 年度那 1.0 元有一半（0.5 元）直接來自資本公積。這是「有現金但沒有利潤」的典型做法，好處是股東拿得到錢，壞處是這筆錢不是賺來的。
• 真正的股東回報要把減資算進去。 2022 年股東拿到 1.055（股利）＋0.95（減資退還）＝2.005 元；2023 年 0.5 元（全是減資）；2024 年 1.2 元（全是減資）；2025 年 1.0 元（股利）；2026 年 1.0 元（股利）。五年合計每股拿回 5.705 元（股利 3.055＋減資退還 2.65）。以 2022-07-11 除息前一天的收盤 12.25 元當基準，五年累計拿回約等於當時股價的 47%——在本業連四年虧損的情況下，這其實不算差。但代價是股本縮了 24.3%、公司規模也跟著縮。
• 現在的殖利率只有 1.98%。 股價 50.40 元、股利 1.0 元。對比 2022～2025 年殖利率常在 6～10%（FinMind 本益比表：2022 年平均 6.55%、2025 年平均 6.24%），現在這檔已經不是存股標的了，買它的人買的是轉型題材而不是配息。

先把 2026 全年可能收在哪裡算清楚

已知：上半年營收 1,303.44 億元、EPS 0.77 元；7 月 188.90 億、8 月 186.97 億。

• 營收：Q3 若 9 月落在 185～195 億，Q3 約 561～571 億（比 Q2 減 10～12%）；Q4 面板價格有中國廠控產撐住，但產能已少掉南科二廠與五廠，估 550～580 億。2026 全年營收推估 2,415～2,455 億元（年增 6.5～8.3%）。
• 本業：Q2 營益率 2.6% 是在營收 637 億的規模下做到的；Q3 營收掉到 565 億左右、加上五廠優離費用（6～8 月執行），營益率很可能回到 0～1%。全年營業利益推估 40～60 億元。
• 業外的關鍵變數：矽品那筆 58 億與日月光那筆 133 億，會不會在 2026 年認列？ 2026Q2 財報顯示，截至 6/30「尚未移轉之待出售非流動資產」帳面 26.95 億元、已收預收款項 21.34 億元，兩筆都還沒認列。財報註明這些交易「預期可自轉列為待出售非流動資產日起一年內完成」，兩筆分別是 2026Q1 與 2025Q4 轉列，所以最晚 2026Q4～2027Q1 要完成。
• 因此 2026 全年 EPS 有兩個分岔：
• 兩筆都在 2026 認列：稅前約 40～60（本業）＋191（處分）＋20（其他業外）≈ 251～271 億元，扣稅後 EPS 約 2.8～3.1 元。
• 只認列一筆或都落到 2027：EPS 約 1.2～1.8 元。FactSet 共識的 1.57 元（2026-09-07）比較接近這個情境。

三個情境的 2027～2028

現價 50.40 元對照這些情境：

• 保守情境 2028 年 EPS 0.40 元 → 126 倍
• 基準情境 2027 年 EPS 1.00 元 → 50 倍；2028 年 EPS 1.50 元 → 34 倍
• 樂觀情境 2027 年 EPS 2.00 元 → 25 倍；2028 年 EPS 3.00 元 → 17 倍

一句話總結估值：現價大約是基準情境 2028 年獲利的 34 倍，或樂觀情境 2028 年獲利的 17 倍。 要讓 50.40 元在合理本益比（面板股歷史上很少超過 20 倍）下說得通，2028 年 EPS 得有 2.5 元以上，那已經是樂觀情境。換句話說，這個價格把樂觀情境買進去了一大半，而且是把三年後的結果先付掉。

估值脆弱性在哪裡

• 股價淨值比才是這檔的關鍵指標，不是本益比。 面板股的獲利波動太大（群創近五年 EPS：−2.76／−2.01／0.76／0.03／0.77），本益比失真。現在股價淨值比 1.79 倍（每股淨值 28.16 元），而 2022 年區間 0.35～0.69、2023 年 0.40～0.66、2024 年 0.52～0.66、2025 年 0.38～0.63——四年來連一次都沒碰過 0.7 倍。 2026 年區間是 0.66～2.50。這代表市場對群創的認知在 2026 年發生了質變（從面板股變成半導體題材股）。如果這個認知被推翻，價格的下檔不是 −20%，而是回到 0.7～1.0 倍＝19.7～28.2 元。
• 每股淨值本身也可能縮水。 2025Q2 其他綜合損益一季就是 −121.39 億元（合併綜合損益表的「其他綜合損益」，主要項目是國外營運機構財務報表換算的兌換差額，當季台幣急升），加上同季發放 1.0 元現金股利約 80 億元與本期淨損 7.6 億元，母公司業主權益一季少掉 209 億元，每股淨值從 29.29 元掉到 26.67 元。現在帳上有 141.68 億元的 Pioneer 商譽（每股 1.77 元）與日本地區 294.8 億元非流動資產，日圓與歐元的波動會直接打在淨值上——而現在用的是 1.79 倍股價淨值比在評價它。
• 本益比的分母含有大量一次性。 近四季 EPS 0.78 元裡，0.36 元是 2026Q2 的遞延所得稅利益、0.08 元是賣廠。真正的經常性 EPS 年化大約 0.6～0.7 元，用這個算現價是 72～84 倍。
• 賣方共識本身就不確定。 FactSet 的 2026 年 EPS 共識在 2026-08-26 是 2.00 元、2026-09-07 變成 1.57 元，兩週降 21%；目標價從 7 月的 72.5 元降到 9 月的 65 元。現價 50.40 元離目標價 65 元還有 29% 空間，但那個目標價自己在往下修。本機券商報告庫沒有任何一份 3481 的研報，所以沒有券商的完整假設可以檢視。

國際總經的情境變數對 EPS 的敏感度（我的估算，不是公司揭露）

• 台幣升值 5%（從 31.5 到 30.0）：群創營收以美元計價的比例約七成（台灣以外收入佔 76.7%，且面板業以美元報價），成本大半在台灣。台幣每升值 1%，毛利率約被侵蝕 0.4～0.6 個百分點。升值 5% ≒ 毛利率少 2～3 個百分點 ≒ 以 2,500 億營收計少 50～75 億元營業利益 ≒ EPS 少 0.6～0.9 元。這個量級比整個基準情境的 EPS 還大，是這檔最大的單一總經變數。可以拿 2025 年驗證：那年台幣急升，群創認列匯兌損失 10.34 億（上半年），其他綜合損益 −121.39 億（2025Q2 單季）。
• 美國關稅若從 15% 再往上：直接衝擊有限（面板模組直接出美佔比 <5%），但間接經由整機需求。若 TV＋NB 全球出貨少 5%，面板價格跌 5～8%，以 2,500 億營收估 EPS 少 0.8～1.2 元。
• 利率：群創 2026Q2 短期借款 322 億、長期借款 266 億，合計 588 億。利率每升 1 個百分點約增加利息費用 5.9 億元 ≒ EPS 少 0.06 元。影響小，但對股價淨值比 1.79 倍的估值有壓力（高評價股對利率敏感）。
• 面板價格：ASP 每變動 1%，以 2,500 億營收中約 58% 是顯示器業務計，約影響營收 14.5 億、幾乎全數落到營業利益 ≒ EPS 0.15 元。TrendForce 2026-09-21 顯示三大應用全面持平，中國三大廠 10 月起漲價 — 這是短期正向。

下一個檢查點（照時間排）

• 2026-10-09 前後：9 月營收。 門檻 ≥190 億元（讓 Q3 ≥565 億）。若低於 180 億，代表南科五廠關閉後的產能流失比預期快，本業第 4 季營益率會再掉回負值。同時要算「扣掉 Pioneer 推估 25.7 億後」的本業年增率——2025 年 9 月是 198.61 億，所以 190 億的報表數等於本業約 164 億、年減 17%。
• 2026 年 11 月中：2026Q3 財報（最重要的一次）。 四件事：(1) 矽品 58 億、日月光 133 億兩筆處分利益有沒有認列在 Q3；(2) 本業營益率能不能守住正值（Q2 是 2.6%）；(3) Q2 那筆 28.48 億元所得稅利益會不會回沖，以及全年有效稅率會落在哪裡；(4) 南科五廠優離費用實際入帳多少（方案 6 月啟動、8 月完成，應全部落在 Q3 營業費用）。
• 2026 年 11 月：TrendForce 的 Q4 面板報價。 中國三大廠 10 月起調漲能不能實現，是 2027 年基準情境成不成立的第一個外部驗證。
• 2027 年 3 月中：2026 年報＋2026Q4 法說（過去三年固定在 3/4、3/12、3/14）。 要問五件事：FOPLP 的營收金額到底多少（公司四年來從沒講過一個數字）；RDL-first 客戶認證進度；TGV 是否維持「不會晚過 2028 年」；CarUX 海外 IPO 的新時程；Pioneer 那 141.68 億元商譽有沒有減損測試結果。年報的地區別收入也要看日本從 64.6 億（2025 年只有 12 月）變成多少，那是 Pioneer 的真實年營收。
• 2027 年 5 月：2027Q1 財報。 第一個「沒有賣廠利益、沒有遞延所得稅利益」的乾淨季度，是檢驗本業到底站不站得起來的第一刻。門檻：營益率 ≥2%。
• 2028 年之前：TGV／玻璃基板量產。 洪進揚的說法是「不會晚過 2028 年」。這是整個樂觀情境的唯一支撐點，如果 2027 年底還沒有量產客戶，樂觀情境就要刪掉。

統計整理，不是投資建議。

資料來源與涵蓋年份

完整逐筆來源（含日期與網址）在 data\來源清單.csv；法說逐條判定在 data\法說兌現表.csv。

找不到的項目（沒查到就寫沒查到，不編）

• FOPLP 的實際營收金額與毛利率。 公司在 12 場法說、兩份年報裡從未揭露過任何一個數字。公開估計還互相矛盾：MoneyDJ（2026-06-25）引法人說「2026 年半導體佔整體營收不到 1%」，經濟日報（2026-07）寫「媒體估 2%～3%」。本報告採用兩者並列，不選邊。
• Micro LED 的營收、出貨量與客戶。 2024～2026 年法說只有展品規格與專利排名，沒有任何一個營收或出貨數字。
• CarUX 與 Pioneer 合併後的獨立損益。 只有公司揭露的 pro forma（2025 年含 Pioneer 營收 2,549.78 億、稅前淨利 24.07 億）。CarUX 自己的最後一次財務揭露是 2023-03-02 法說的「2022 年營收約 400 億、淨利率 11%、EPS 5.6 元」。
• 矽品 58 億與日月光 133 億兩筆處分利益的實際認列季度。 公告只寫「實際處分利益尚待交易完成並扣除相關費用後入帳」，財報只寫「預期一年內完成」。
• 全體董監持股合計數與質押比例。 年報 PDF 的表格跨頁，文字抽取後無法完整重建；只確認董事長洪進揚 0.026%、群創教育基金會 0.02%。
• 印度 Vedanta 面板廠案 2025～2026 年的正式狀態。 最後一筆公開資訊停在 2024 年 2 月「等印度政府核准」，之後查不到動工、取消或撤回的任何正式公告；群創 2025、2026 年法說簡報完全不提。
• SpaceX 訂單。 2026 年 3～5 月多家媒體（理財周刊、口袋學堂、CMoney 論壇）報導「傳群創 FOPLP 拿下 SpaceX 低軌衛星訂單」，但查不到群創或 SpaceX 的任何一份正式公告或重大訊息。本報告把它當作未經證實的市場傳聞，不納入任何情境假設。
• 券商研究報告。 本機 C:\claude\券商報告\data\reports.json（78 筆）沒有 3481 的任何一筆紀錄。外資評等只查得到鉅亨網轉載的 FactSet 彙整值（2026-07 至 2026-09），沒有完整的假設、財務模型或風險章節可以檢視。
• 2026Q2 那筆 34.83 億元遞延所得稅利益的認列基礎細節。 財報只列出「暫時性差異之原始產生及迴轉」的總額，沒有說明是哪一項資產或哪一個子公司，也沒有揭露未使用虧損扣抵的剩餘金額與到期年度。

口徑提醒（怕以後看錯的三件事）

• 三次現金減資：2022 年 9.5%（每股退 0.95 元）、2023 年 5%（0.5 元）、2024 年 12%（1.2 元），股本 1,055.96 → 955.65 → 907.86 → 798.92 億元，累計縮 24.3%。2024Q3 以前的 EPS、股利、股價、分點張數、千張大戶張數都不是今天的口徑；佔比（%）可以直接比，絕對張數與每股金額不行。
• Pioneer 自 2025-12-01 起併入合併報表。2026 年所有的營收年增率都含這一塊。本報告用公司自己的 pro forma 推估 Pioneer 約每月 25.7 億元，方法寫在第六節，可自行檢驗。
• 2026Q2 的稅是利益不是費用。FinMind 的 TAX 欄位在 2025Q4（−11.78 億）與 2026Q2（−28.48 億）是負值，代表所得稅利益。直接用「稅前 × (1−稅率)」去推淨利會完全對不上。

統計整理，不是投資建議。