2454 聯發科

這家公司三句話

• 聯發科是全球手機晶片市占第一（Counterpoint：2026 第一季 32%、第二季 31%，高通兩季都 23%；時報資訊 2026-06-12、News Pie 2026-07-30），但 2026 年手機正在崩。公司自己的手機業務 2026 第二季年減 20%、占營收從 2025 第四季的 59% 掉到 41%；全球手機 SoC 出貨 Counterpoint 估全年衰退 14%、入門機種衰退超過 30%，公司自己在 2026-07-31 法說給的數字是「全球智慧型手機出貨衰退 16%」（TechNews 2026-07-31）。原因不是聯發科輸給誰，是記憶體漲價把手機的整機料錢（BOM）推高、消費者買不下去。
• 接手的是雲端客製化晶片。公司把非手機業務全部歸在「智慧終端平台（Smart Edge Platforms）」，2026 第二季占營收 53%、年增 26%，第一次超過手機。核心是 AI ASIC：第一顆 AI 加速器 2026 第四季量產，2026 年資料中心營收目標從 2026-02-04 法說的「突破 10 億美元」，在 04-30 上修到 20 億美元、07-31 再確認；2027 年目標「數十億美元」、占營收約 20%；市占目標從 10～15% 上修到 15～20%，2027 年可服務市場（SAM）估 800 億美元（信傳媒 2026-02-04、鏡週刊 2026-04-30、vocus 法說紀要 2026-07-31）。第二顆 AI 加速器（用先進封裝）2028 年初量產。外電引述 SemiAnalysis 說聯發科做的是 Google TPU（v7e 之後接 v8e），但公司 2026-07-31 明說「受保密協議限制，無法揭露客戶名稱、專案內容及營收貢獻時程」（時報資訊 2026-07-31）——客戶是誰，公司從來沒承認過。
• 股價一年從 1,485（2025-09-15）漲到 4,430（+198%），今年從 1,470 漲到 4,430（+201%），市值 7.11 兆元。本益比 73.2 倍（近四季 EPS 60.69 元），四年中位數只有 19.7 倍、近一年中位數 26.8 倍；股價淨值比 16.7 倍、殖利率 1.21%。同一時間本業是在退的：2026 上半年營業利益 457.59 億、年減 23.0%，毛利率 46.2% 是 2021 年第三季以來最低。市場買的不是今年的獲利，是 2028 年 ASIC 的獲利。

四年最重要的三個數字

• 手機占營收：2023 第四季 64% → 2024 第四季 59% → 2025 第四季 59% → 2026 第一季 49% → 2026 第二季 41%；同期智慧終端平台 30% → 35% → 37% → 46% → 53%。這張表就是整個故事，兩條線在 2026 年第二季交叉（各季法說簡報產品類別頁）。
• 毛利率與營益率：毛利率 49.36%（2022）→ 47.84%（2023）→ 49.64%（2024）→ 47.50%（2025）→ 46.25%（2026 上半年）；營益率 23.10% → 16.56% → 19.30% → 17.36% → 15.19%。營益率四年少掉 8 個百分點，主因是研發費用從 2022 年的 1,168.7 億長到 2025 年的 1,483.1 億（占營收比重從 21.3% 升到 24.9%），錢先花、ASIC 的錢還沒回來。
• 資料中心 ASIC 營收目標（公司說）：2025 年 0 → 2026 年 20 億美元（年初講 10 億、4 月翻倍）→ 2027 年「數十億美元」、占營收約 20%。對照 2025 年全年營收 191 億美元（5,959.66 億元），20 億美元大約是 10% 的營收，而且幾乎全部壓在第四季認列。

法說兌現率

• 19 場法說（2022-01-27 起每季一場，2026-07-31 最新）加董事會、年報共整理 46 條，見 data\法說兌現表.csv：✅ 做到 31 條、⚠️ 部分 2 條、❌ 沒做到 2 條、⏳ 未到期 11 條。到期的 35 條裡兌現 88.6%、部分 5.7%、落空 5.7%——這是目前完成的 14 檔深度分析裡最高的兌現率（次高是 2890 永豐金 88%）。
• 最硬的證據是季度財測：18 次季度營收財測 18 次全部落在區間內或超過上緣（8 次超過上緣 0.9～3.0%），18 次毛利率財測全部達標，18 次營業費用率財測全部落在 ±2% 內（data\table_guidance_vs_actual.csv）。這家公司給的數字不灌水。
• 落空的兩條都跟「成長品質」有關：2025-02-07 說「2025 年營運展望樂觀」，結果 2025 年營收雖創高 +12.3%，毛利率 49.6%→47.5%、營益率 19.3%→17.4%、淨利 −1.0%、EPS 66.92→66.16；另一條是電視／智慧家庭業務，2022 年起併進 Smart Edge 之後就不再單獨揭露，成長與否無法驗證。「部分」的兩條是 2025-02-07 說「ASIC 2026 年第一、二季開始貢獻營收」，實際第一顆晶片要到 2026 第四季才量產（雖然全年金額同時被上修到 20 億美元），以及車用與電源管理「市占持續提高」——Power IC 占營收反而從 2022 第一季的 8% 掉到 2026 第二季的 6%。

籌碼一句話

• 這是一檔「沒有大股東」的公司：董事長蔡明介本人 41,894,312 股（2.61%）、配偶李翠馨 39,336,145 股（2.45%），全體董監合計只有 43,962,163 股（2.74%）、質押 0 股（MOPS 內部人持股 115 年 8 月）。最大單一股東是新加坡政府投資專戶 2.77%。外資持股從 2022-01-03 的 68.80% 一路降到 2026-09-15 的 55.96%，四年賣掉約 12.8 個百分點；集保千張大戶一年從 67.25%（2025-09-12）降到 63.76%（2026-09-11），少了 3.5 個百分點、約 5.6 萬張；同一年股東人數從 21.2 萬人暴增到 57.0 萬人（8 月中高點 62.6 萬），多出來的 36 萬個散戶總共只拿到 3.9 個百分點的股權（散戶比重 22.30% → 26.15%）。最近 20 日分點買超前兩名是富邦證券 +5,855 張（均買 4,008）與元大證券 +4,776 張（均買 4,265）這種「散戶總點」，賣超前四名全是外資券商：台灣摩根士丹利 −2,966、摩根大通 −1,747、凱基台北 −1,614、美商高盛 −1,331（資料日 2026-09-15）。翻譯成白話：外資邊漲邊減碼，散戶在接。

風險三條

• ASIC 訂單不是獨家，而且中間有一年空窗。第一顆 AI 加速器 2026 第四季量產、第二顆要等 2028 年初，也就是 2027 年全年只有一顆在撐。同時 SemiAnalysis 2026-08 報導 Google 已找超微（AMD）合作第 10 代 TPU 之一（聯合新聞網 2026-08-20，Google 與超微都未證實），博通、邁威爾原本就在 Google 的供應鏈裡。消息當天聯發科盤中一度跌逾 4%、失守月線。公司自己也只敢說「正與數家客戶推進多項 ASIC 計畫」，不敢講客戶名。
• 手機本業退得比想像快，而且成本轉嫁只做得到一半。一片 2 奈米晶圓在需求滿載下單價已被推上 3 萬美元以上（風傳媒 2026-07-31）；公司的做法是「嚴格的產能分配」加「與客戶協商轉嫁部分供應鏈上漲成本」（2026-04-30 法說），瑞銀說 9 月起產品調價 5～10%、先進製程手機 SoC 接近 10%（NOWnews 2026-06-24）。但毛利率財測從 2025-10-31 那場起連四季都只敢給 46%±1.5%，比 2024 年實際的 49.6% 低 3.6 個百分點；而且 ASIC 是低毛利生意，第四季放量反而可能再拉低毛利率——這一點公司到目前為止沒有給任何數字，是最大的資訊缺口。
• 估值。本益比 73.2 倍 vs 四年中位數 19.7 倍、四年最低 6.8 倍（2022 年 10 月）。現價 4,430 元＝本報告 2027 年基準情境 EPS 92 元的 48 倍、保守情境 62 元的 71 倍、2028 年基準 125 元的 35 倍。波動已經是題材股等級：2026-06-02 盤中高點 4,970 → 2026-07-29 盤中低點 2,990，兩個月腰斬 40%，再兩個月漲回 4,760（09-07 收盤，歷史最高收盤）。

下一個檢查日期

• 2026-10-09 前後：9 月營收。第三季財測 1,522～1,598 億，7 月 484.75 億＋8 月 641.83 億已經 1,126.58 億，9 月只要 395～471 億就達標（去年 9 月 543.30 億）。要看的是 8 月那筆 641.83 億（年增 44.1%、四年單月最高）是不是 ASIC 提前拉貨、9 月能不能守住 500 億以上。
• 2026-10-30 前後：第三季財報＋法說。三件事：一、第四季財測會不會跳增（瑞銀估季增 41%，NOWnews 2026-06-24）；二、毛利率會不會因為 ASIC 低毛利被稀釋到 44% 以下；三、第一顆 AI 加速器是否確認 Q4 量產、2 奈米旗艦 SoC 是否如期在第三季推出。
• 2026-11-10 前後：10 月營收。若第一顆 ASIC 真的在第四季量產，單月營收要站上 700 億元以上（2025 年 10 月是 520.26 億）。
• 2027-01-11 前後：12 月營收。2026 全年美元營收要 ≥ 206 億美元才算達成公司說的「高個位數成長」高標（2025 年是 191 億美元）。
• 2027-02-05 前後：第四季財報＋2027 第一季財測＋2026 年 EPS（本報告基準 ≥ 70 元）＋2026 下半年股利（2025 下半年是 24.5 元）。最關鍵是第一次看到 ASIC 完整一季的毛利率影響。
• 2027-04-30 前後：第一季法說。2027 全年 ASIC 金額是否確認到「數十億美元」、占營收是否往 20% 走、第二顆 ASIC 2028 量產進度、2 奈米旗艦 SoC 拿到哪些機種。
• 隨時：Google TPU 供應商版圖（超微、博通、邁威爾的新消息）、記憶體漲價何時緩、台幣匯率（第三季財測用 1 美元兌 32 元台幣，2025 第三季實際只有 29.95）。

統計整理，不是投資建議。

基本資料

• 聯發科技股份有限公司（MediaTek Inc.），1997 年從聯電光碟機晶片部門分割成立，2001 年上市（代號 2454）。董事長蔡明介、副董事長兼執行長蔡力行、總經理陳冠州。總部新竹科學園區篤行一路 1 號。流通在外股份 1,603,904,290 股（2026-02-28，2025 年報 p.53），現價 4,430 元對應市值 7.11 兆元，是台股市值第二大。
• 員工：2024 年 22,397 人 → 2025 年 22,869 人 → 2026-02-28 22,854 人。其中研發 20,101 人（88%）、管理 1,349、行銷 786、製造 618；平均年齡 38 歲、平均年資 7.5 年，碩士 74.99%＋博士 4.85%＝八成（2025 年報 p.71）。
• 這是一家沒有控制股東的公司。全體董監持股 43,962,163 股＝2.74%，質押 0；蔡明介本人 41,894,312 股（2.61%），配偶李翠馨 39,336,145 股（2.45%），加起來 5.06%（MOPS 內部人持股 115 年 8 月；2025 年報主要股東名單 115-01-08）。董事會九席：蔡明介、蔡力行、陳冠州、孫振耀，獨立董事吳重雨、張秉衡、林夏如、張耀文、洪小文。

主要產品（法說簡報產品類別頁的三分法）

• Mobile Phone：5G／4G／3G 智慧型手機與功能型手機晶片。旗艦是天璣 9500（台積電 3 奈米、全大核架構，2025 年 12 月發表，vivo X300 系列、OPPO Find X9 系列首發），2026-01-15 再推天璣 9500s（3 奈米）與天璣 8500（4 奈米），中階是天璣 8000／7000 系列。2025 年旗艦晶片貢獻超過 30 億美元營收、手機業務全年超過 100 億美元（2025 年報致股東報告書；2026-02-04 法說）。2026 年第三季要推出第一顆「2 奈米旗艦 SoC」，公司說是為次世代 Agentic AI 手機設計、強調成本結構（TechNews 2026-07-31）。
• Smart Edge Platforms（智慧終端平台）：公司把手機與電源管理以外的全部業務都塞進這一類，包含路由器、寬頻網路、10G PON、筆記型電腦、無線藍牙耳機、智慧音箱、汽車的無線／有線通訊晶片與單晶片；ARM 架構運算單晶片與物聯網；電視；以及「消費性／企業級客製化晶片服務」（也就是 ASIC）。四個看得到具體進度的東西：
• AI ASIC：第一顆 AI 加速器 2026 第四季量產、第二顆 2028 年初量產（用先進封裝，公司提到 EMIB 進展順利、448G SerDes IP 2027 下半年備妥）。公司同時在做「預先驗證的子系統與機櫃級設計」，整合 D2D、先進封裝與 NVLink Fusion（vocus 法說紀要 2026-07-31）。
• NVIDIA 合作：GB10 Grace Blackwell 超級晶片（用在 NVIDIA DGX Spark 個人 AI 超級電腦）2025 年已量產、2026-02-04 法說說「已開始貢獻營收」；另一顆是新一代 Windows PC 處理器，公司說 2026 年聖誕假期上市（TechNews 2026-07-31）。
• 車用：2025 年發表智慧座艙旗艦平台 C-X1；與全球最大汽車零組件供應商之一 DENSO 深度合作，開發 ADAS 與智慧座艙專用的客製化 SoC，公司說「預計 2026 年帶來顯著營收成長」（2025 年報 p.5；2026-04-30 法說）。金額找不到，公司不單獨揭露車用營收。
• 連網：Wi-Fi 7 已在放量、Wi-Fi 8 在 CES 2026 發表，公司說年底前有早期客戶導入；2026 年完成首個透過 OneWeb 低軌衛星的 Release 19 5G Advanced NR-NTN 連線（2026-04-30 法說）。
• Power IC（電源管理晶片）：子公司立錡科技（100%）。2026 年第二季占營收 6%，是三類裡最小也最沒動的一塊（2022 第一季 8% → 2026 第二季 6%）。

營收組成

• 產品別（各季法說簡報「本季產品類別營收佔比」頁，以新台幣計價）：

• 白話講解：2023 年第四季那個 64% 是「手機補庫存」的高點，之後一路往下。真正的轉折在 2026 年——手機連兩季年減 15%、20%，智慧終端平台連兩季年增 13%、26%，第二季兩條線交叉。要注意的是，智慧終端平台 2026 上半年的成長還不是 ASIC（第一顆晶片第四季才量產），是 Wi-Fi、PON、筆電、GB10 這些既有業務在長；ASIC 的錢要到第四季才進帳。
• 地區別（依客戶所在國，2025 年合併財報附註十四）：亞洲 5,475.99 億（91.9%）、台灣 342.17 億（5.7%）、其他 141.49 億（2.4%）。年報另一種口徑：外銷 5,617.49 億（94.26%）、內銷 342.17 億（5.74%）。晶片幾乎全賣給亞洲的手機品牌與代工廠，所以看起來「沒有美國客戶」，但終端與雲端客戶都在美國。
• 客戶集中度（年報「占銷貨 10% 以上客戶」，代號每年重編，2025 年報 p.70）：

• 三大客戶吃掉近四成營收，而且 2025 年換了一家（D 掉出、A 進來）。客戶真名年報不揭露（找不到）；以手機晶片市占推測應該是小米、OPPO、vivo、榮耀、三星這一圈，但沒有公司或年報的點名證據。
• 供應商集中度（2025 年報 p.70）：廠商 A 2025 年進貨 1,844.96 億元、占全年進貨 70.57%（2024 年 1,281.98 億、67.21%），廠商 B 2024 年 195.05 億（10.22%）、2025 年已不到 10%。年報另外明說主要晶圓供應商是「台灣積體電路製造(股)公司、聯華電子(股)公司及 GlobalFoundries」——廠商 A 幾乎確定是台積電，而且比重一年從 67% 升到 71%。這是「台積電 2 奈米投片成本」直接打到毛利率的結構原因：七成的料錢在同一家手上，而那家正在漲價。

母公司或集團關係

• 沒有母公司。重要子公司（2026Q2 合併財報 p.34）：立錡科技 100%（電源管理）、達發科技 66%（6526，藍牙音訊、GNSS、xPON 閘道器、乙太網交換器 SoC）、MStar Co., Ltd. 100%（2016 年併購晨星的投資公司）、寰發股份有限公司 100%（智慧財產權管理，聯發科的專利授權主體）、旭源投資 100%（不動產，承做高鐵新竹站特定區地上權辦公大樓）、MediaTek Singapore、MediaTek Research UK、MediaTek Bangalore、MediaTek Japan、MediaTek Korea 等。
• 商譽 681.18 億元（2026-06-30），主要來自 2016 年併購晨星與立錡，四年沒有減損。

產能與廠區

• 無晶圓廠（fabless），不自建產線。資本支出四年都只有 93～151 億元（2023 年 93.25 億最低、2025 年 150.59 億最高），對一家年營收 5,960 億的公司來說幾乎等於零——這也是它自由現金流一年 1,300～1,570 億的原因。
• 唯一像「廠」的投資是 2026-05-07 啟用的銅鑼研發資料中心（苗栗銅鑼科學園區）：全台第一座用 NVIDIA DGX B200 打造 DGX SuperPOD 叢集、第一座大規模導入浸沒式冷卻的研發資料中心，模組化三期、每期 15MW、總容量 45MW，第一期 2026 年完工（聯發科官網新聞稿 2026-05-07；壹蘋新聞 2026-05-07）。這不是拿來賣算力的，是拿來跑自己晶片設計與 AI 模型訓練的。
• 2026-07-31 董事會核准 50 億美元彈性融資預算，用於資料中心商機（今周刊 2026-07-31）。實際已開始動用：短期借款從 2025 年底的 9.40 億元跳到 2026-06-30 的 171.00 億元（法說簡報 2026-07-31 p.15）。

• 資料來源：FinMind 免登入 API（TaiwanStockFinancialStatements／TaiwanStockBalanceSheet／TaiwanStockCashFlowsStatement，data_id=2454，2019Q1～2026Q2），檔案 data\finmind_*.csv，計算腳本 data\analyze3.py，結果 data\table_quarterly.csv、table_annual.csv。
• 換算：億元；ROE ＝ 單季歸屬母公司淨利 ÷ 期初期末平均權益 × 4；存貨天數 ＝ 存貨 ÷ 單季銷貨成本 × 91.25；應收天數 ＝ 應收 ÷ 單季營收 × 91.25；自由現金流 ＝ 營業現金流 − 購置不動產廠房設備。
• 核對：FinMind 2025 全年營收 5,959.66 億、EPS 66.17，法說簡報是 5,959.66 億／66.16（差 0.01 是四捨五入）；2026 上半年 EPS 15.17＋15.28＝30.45，與合併財報一致。現金流量表還原成單季後，2025 年利息收入 108.19 億與合併財報附註六.25 的 10,819,306 仟元完全一致，確認還原正確。

每季（億元）

每年（億元；2026 年只有上半年）

（2021 年的營業現金流寫「找不到」，是因為 FinMind 沒有 2020 年第四季的累計基期可以還原，不是資料有誤。）

我讀到的 5 個關鍵觀察

• 一、2026 年是「本業衰退、EPS 靠業外撐」的一年，而且衰退是加速的。2026 上半年營收 3,013.33 億只比去年同期少 0.8%，但營業利益 457.59 億年減 23.0%（去年同期 594.32 億）、歸屬母公司淨利 484.89 億年減 15.2%（571.73 億）、EPS 30.45 對 35.93。中間少掉的 8 個百分點就是業外補的：2026 上半年業外 92.22 億，比去年同期的 83.49 億多 10.5%。毛利率 46.25% 是 2021 年第三季（46.70%）以來最低，營益率 15.19% 是 2020 年以來最低。要特別記住的是：營收沒掉、獲利掉——這代表問題不在量，在價與成本。
• 二、毛利率掉的 3.4 個百分點，源頭在台積電。廠商 A（幾乎確定是台積電）占進貨比重 2024 年 67.21%、2025 年 70.57%，進貨金額從 1,281.98 億跳到 1,844.96 億（+43.9%），同期營收只成長 12.3%。也就是說，料錢漲得比營收快三倍多。一片 2 奈米晶圓單價已超過 3 萬美元（風傳媒 2026-07-31）；公司的對策是「嚴格的產能分配」與「與客戶協商轉嫁部分供應鏈上漲成本」（2026-04-30 法說），瑞銀說 9 月起調價 5～10%（NOWnews 2026-06-24）。但毛利率財測連三季都只給 46%，等於公司自己承認轉嫁不完。
• 三、業外一定要拆開看，而且 2025 年有一筆一次性。四年業外 87.73 → 149.83 → 171.07 → 214.18 億，占稅前淨利 6.5% → 17.3% → 14.3% → 17.2%。拆開 2025 年的 214.18 億（合併財報附註六.25～六.28）：利息收入 108.19 億（現金與金融資產部位 2,477 億、美元利率高）、其他收入 59.45 億（其中股利收入 52.09 億，來自帳上 1,689 億的長期投資組合）、其他利益及損失 45.21 億、權益法認列 7.85 億、扣掉財務成本 6.52 億。其他利益及損失 45.21 億裡有 40.47 億是一次性——附註明寫「內含本公司出售單晶片時序控制器（Discrete TCON）相關資產並授權相關技術認列之利益」。這筆一次性占 2025 年稅前淨利 1,248.88 億的 3.2%，稅後大約是 EPS 2.1 元。扣掉它，2025 年「常續性 EPS」約 64.1 元，比 2024 年的 66.92 元少 4.2%，不是帳面上看到的 −1.1%。2024 年也有小一筆：處分權益法投資利益 10.08 億。
• 四、匯率的影響分兩層，而且大的那層不進損益。進損益的是「外幣兌換利益」：2025 年 +6.44 億、2024 年 −15.47 億、2026 上半年 +0.20 億（2025 上半年 +10.27 億），金額不大。真正大的是「國外營運機構財務報表換算之兌換差額」，走其他綜合損益直接進淨值：2025 上半年 −327.36 億（台幣從 32.5 急升到 30 上下那一段）、2025 全年 −98.26 億、2026 上半年 +53.93 億。這一條不影響 EPS，但直接影響每股淨值與股價淨值比。公司給財測都會附匯率假設（2026 第三季用 1:32，2025 第三季用 1:29、實際 29.95）。
• 五、2026 年上半年現金流第一次轉負，是「先付錢」的訊號。營業現金流 65.94 億（去年同期 456.69＋134.23 的累計 590.92 億）、自由現金流 −42.21 億。兩個原因：存貨從 2025-06-30 的 554.82 億暴增到 2026-06-30 的 984.21 億（+77.4%），其中在製品 675.17 億（年底 468.69 億）、製成品 265.52 億，存貨天數從 66 天拉到 110 天——這是 2 奈米與 ASIC 的晶圓在產線上；另外無形資產「專利權、專門技術及其他」半年單獨取得 229.60 億元，帳面淨額從 114.82 億跳到 287.62 億，上半年攤銷 59.24 億。同時短期借款從 9.40 億拉到 171.00 億。翻成白話：公司正在為 2027 年的 ASIC 押上庫存、IP 和借款，錢先出去了，收入還沒進來。這也是為什麼第四季那筆 20 億美元能不能如期認列這麼重要。

白話講解（三率圖）：三條線都在往下。毛利率從 2024 年第一季的 52.4% 一路滑到 2026 年第二季的 46.2%，是台積電先進製程漲價、公司只轉嫁掉一部分；營益率掉得更兇（24.1% → 15.0%），因為研發費用不能省——一年 1,483 億、固定占營收 25%，2026 年預算還是 25%；淨利率之所以沒掉那麼多（20.2% → 16.0%），是利息收入和股利收入在墊底。

白話講解（現金流圖）：2022 到 2025 年，營業現金流一年 1,450～1,660 億，資本支出只有 90～150 億（它不用蓋廠），自由現金流一年 1,300～1,570 億，是一台印鈔機。2026 上半年那根綠棒第一次翻到水面下（−42.2 億），不是本業出問題，是把錢換成了存貨（984 億）和專利技術（半年買 229.6 億）。

• 聯發科每季開一次法說（第四季財報在隔年 2 月初、其餘在財報月底），MOPS「法人說明會」民國 111～115 年共 19 場，全部下載在 data\法說簡報\（PDF＋文字檔）。簡報本身只有財務數字與下一季財測（19～23 頁），沒有產品路線圖頁；質化內容全在口頭問答，所以本節同時引用當天的媒體紀錄，並標明「公司說／機構估／新聞說」。

2022 年（手機最後一個好年，然後急凍）

• 2022-01-27（2021Q4）：2022 第一季財測 1,312～1,415 億、毛利率 49%±1.5%、費用率 25%±2%。2021 第四季產品別：手機 52%、IoT/Computing/ASIC 26%、Smart Home 15%、Power IC 7%。這是最後一份把「Smart Home（智慧電視、數位機上盒）」單獨列出來的簡報，下一季起併入 Smart Edge Platforms，之後電視業務就再也查不到數字。
• 2022-04-27（2022Q1）：第二季財測 1,470～1,570 億（史上最高的一次財測）。第一季手機 53%、年增 28%，Power IC 年增 52%。
• 2022-07-29（2022Q2）：第三季財測 1,417～1,542 億。第二季手機年增只剩 17%，開始降溫。
• 2022-10-28（2022Q3）：第四季財測 1,080～1,194 億，比上一季砍掉 24%，毛利率降到 48.5%、費用率拉到 31%。第三季手機年增 +7%、Smart Edge +11%。這是庫存調整的起點。

2023 年（谷底年）

• 2023-02-03（2022Q4）：2023 第一季財測 930～1,017 億、毛利率 47.5%、費用率 33%。2022 第四季全面衰退：手機 −17%、Smart Edge −14%、Power IC −21%、整體 −16%。
• 2023-04-28（2023Q1）：第二季財測 918～995 億（四年最低）。第一季手機年減 41%、整體年減 33%，Smart Edge 占比 47% 首次超過手機（46%）。
• 2023-07-28（2023Q2）：第三季財測 1,021～1,089 億，開始回升。
• 2023-10-27（2023Q3）：第四季財測 1,200～1,266 億。第三季手機季增 19%。

2024 年（手機補庫存＋旗艦升級）

• 2024-01-31（2023Q4）：第一季財測 1,218～1,296 億。口頭給了三個全年目標：「2024 是成長的一年」、全年美元營收成長 14～16%、旗艦手機晶片成長超過五成、全球手機出貨低個位數成長約 12 億支（經濟日報 2024-01-31）。2023 第四季手機占比衝到 64%、季增 53%、年增 48%。
• 2024-04-26、2024-07-31、2024-10-30：三次財測 1,214～1,335／1,235～1,324／1,265～1,345 億，第三季法說口頭「2024 財務目標不變」。
• 全年結果：營收 5,305.86 億（台幣 +22.4%）、美元 165.2 億（+18.7%），超過 14～16% 的目標；毛利率 49.64% 是四年最高，EPS 66.92。

2025 年（營收創高但獲利品質開始退）

• 2025-02-07（2024Q4）：第一季財測 1,408～1,518 億。口頭第一次把 ASIC 講清楚：「ASIC 預計 2026 年第一季至第二季開始貢獻營收，規模預估超過 10 億美元」；「AI 加速器市場規模達 450 億美元」；邊緣 AI 方面「天璣 9400 可支援 70 億到 130 億參數的模型」、「GB10 已可處理 2,000 億參數的模型」（鉅亨／經濟日報 2025-02-07）。同時說「2025 年營運展望樂觀」。
• 2025-04-30（2025Q1）：第二季財測 1,472～1,594 億（匯率假設 1:32.5）。
• 2025-07-30（2025Q2）：第三季財測 1,301～1,400 億，匯率假設一次從 32.5 改成 29（台幣急升），毛利率仍給 47%。
• 2025-10-31（2025Q3）：第四季財測 1,421～1,506 億，毛利率財測首次從 47% 降到 46%——這是公司第一次公開承認毛利率結構性下移。同日董事會決議 2025 上半年每股現金股利 29.0 元。
• 全年結果：營收 5,959.66 億（+12.3%，美元 191 億、+15.6%）創新高，但毛利率 47.50%、營益率 17.36%、淨利 1,061.18 億（−1.0%）、EPS 66.16（−1.1%）。年報致股東報告書自述：手機全球市占穩居第一、天璣 9500 帶動 2025 年旗艦晶片貢獻超過 30 億美元營收、已完成台積電 2 奈米旗艦 SoC 設計定案。

2026 年（手機崩、ASIC 接棒的轉換年）

• 2026-02-04（2025Q4）：第一季財測 1,412～1,502 億（季減 6%、年減 2～8%），毛利率 46%±1.5%、費用率 31%±2%。口頭重點：
• 「2026 年資料中心 ASIC 營收將正式突破 10 億美元大關」、2027 年「邁向數十億美元的歷史高峰」、「明年 AI ASIC 業務占營收比重可衝上 20%」；至 2028 年潛在市場規模 700 億美元，目標市占 10～15%（信傳媒 2026-02-04；vocus 紀要）。
• 手機：2026 年面臨記憶體成本上漲挑戰，可能壓到出貨量，客戶會把產品組合往高階挪以轉嫁成本。
• NVIDIA GB10「已開始貢獻營收」；與 DENSO 的 ADAS 客製化 SoC「預計 2026 年帶來顯著營收成長」；Wi-Fi 8 在 CES 2026 發表、年底前有早期客戶導入。
• 全年毛利率目標維持 46% 左右；「將調整價格以反映供應鏈成本」並依「整體獲利能力」分配產能。
• 2026-04-30（2026Q1）：第二季財測 1,402～1,492 億（匯率 1:31.5）。口頭重點：
• AI ASIC 2026 年營收目標從 10 億美元翻倍到 20 億美元，市占目標 10～15%（管理層自稱「相對保守安全的估算」），2027 年營收占比「有合理的機會」達 20% 或更高（鏡週刊 2026-04-30；TrendForce 2026-04-30）。
• 手機：天璣 9500 與 8500 量產推升市占與晶片矽含量（ASP）；但把 2026 年定調為「挑戰年」、面臨「週期性下滑」，全球手機年出貨衰退約 15%。
• 台積電 2 奈米「順利完成流片」，第三季推出 2 奈米旗艦 SoC。
• 全年毛利率維持 46%，靠「嚴格的產能分配」與「與客戶協商轉嫁部分供應鏈上漲成本」。
• 這場之後股價 5 月 4 日以漲停 2,870 元開出。
• 2026-07-31（2026Q2）：第三季財測 1,522～1,598 億（季增 0～5%、年增 7～12%，匯率 1:32），毛利率 46%±1.5%、費用率 31%±2%。口頭重點：
• 第一顆 AI 加速器 ASIC 2026 年第四季量產；第二顆「良率與可靠度符合開發進度」，朝 2028 年初量產；2026 年資料中心營收突破 20 億美元。
• 2027 年 SAM 上修到 800 億美元，ASIC 市占目標從 10～15% 上修到 15～20%。
• 「正與數家客戶推進多項 ASIC 計畫，但受限於保密協議，現階段無法揭露客戶名稱、專案內容及營收貢獻時程」（時報資訊 2026-07-31）。
• 技術：448G SerDes IP 2027 下半年備妥、EMIB 先進封裝進展順利支持 2028 量產、正在做預先驗證子系統與機櫃級設計（含 D2D、NVLink Fusion）。
• 手機：全球出貨估衰退 16%；第三季手機營收預期「持平或個位數中段下滑」；第三季推出全新 2 奈米旗艦 SoC，「新產品除提升 Agentic AI 運算效能，也必須兼顧成本結構，避免 AI 功能增加造成晶片及終端售價過度上升」。
• 與 NVIDIA 合作新一代 Windows PC 處理器，2026 聖誕假期上市；第三季該業務營收預期中至高個位數季成長。
• 董事會核准 50 億美元彈性融資預算；帳上現金超過 70 億美元。
• 全年目標：力拚「以美元計價全年營收高個位數成長」的高標。

願景一句話

• 公司四年講的故事只換過一次：2022～2024 年是「手機市占＋旗艦升級＋每支手機矽含量提高」，2025 年開始加上「邊緣 AI」，2026 年整個重心搬到「雲端客製化晶片」。年報 2.1.3 節現在把 ASIC 獨立成一個章節，寫「整合多項先進 IP，如無線連結、多媒體、低功耗處理器、AI、高速傳輸 SerDes 等，提供最具競爭力的客製化晶片（ASIC）產品」——這句話是聯發科的賣點：它不是純代工設計服務，是把手機時代累積的 IP 打包賣給雲端客戶。

完整逐條在 data\法說兌現表.csv（46 條），這裡只寫結論與挑出來的幾條。

• 統計：✅ 做到 31 條、⚠️ 部分 2 條、❌ 沒做到 2 條、⏳ 未到期 11 條。到期 35 條中兌現率 88.6%、部分 5.7%、落空 5.7%。

季度財測（18 場，最硬的證據）

• 明細在 data\table_guidance_vs_actual.csv。最靠近下緣的兩次是 2022Q3（低於上緣 7.8%）與 2022Q4（低於上緣 9.4%），都在庫存急凍期；最超標的是 2024Q1（超過上緣 3.0%，而且毛利率 52.38% 比財測 47% 高 5.4 個百分點）。四年沒有一次跳票，這是把公司的指引當成分析基礎的理由。

✅ 做到的代表

• 2024-01-31 說「2024 全年美元營收成長 14～16%」→ 實際美元營收 165.2 億、+18.7%，超標。
• 2026-02-04 說「已完成台積電 2 奈米製程的旗艦 SoC 設計定案」→ 2026-04-30 確認「順利完成流片」，2026-07-31 宣布第三季推出。
• 股利政策：章程寫「原則分派當年度稅後盈餘之 80%～85%」→ 2024 年配 54.0 元／EPS 66.92 ＝ 80.7%，2025 年配 53.5 元／EPS 66.16 ＝ 80.9%。連續兩年落在區間下緣、沒有食言。
• 2023-02-03 說 2023 年是庫存調整年、下半年回升 → 2023 年逐季 956.5 → 981.4 → 1,101.0 → 1,295.6 億，下半年比上半年多 23.6%。
• 「全球手機市場占有率穩居第一」（年報反覆講）→ Counterpoint 2026Q1 32%、Q2 31%，兩季都領先高通的 23%。

⚠️ 部分做到

• 2025-02-07：「ASIC 預計 2026 年第一季至第二季開始貢獻營收，規模超過 10 億美元」。實際第一、二季看不到明顯 ASIC 認列（智慧終端平台的成長來自 Wi-Fi、PON、GB10），公司在 2026-07-31 改口為「第一顆 AI 加速器第四季量產」。時程晚了兩到三季，但金額同時被上修到 20 億美元——所以是「慢了但更大」，不是跳票。這條要盯：時程再延一季，20 億美元就要落到 2027 年。
• 2021～2022 年多次說「車用晶片市占率持續提高」、「電源管理晶片成長」。Power IC 占營收從 2022 第一季的 8% 掉到 2026 第二季的 6%，2025 第四季還年減 11%；車用營收公司不單獨揭露（找不到），只能看到 2025 年報說「市占率持續提高」和 DENSO 合作案。

❌ 沒做到

• 2025-02-07 說「2025 年營運展望樂觀」。2025 年營收確實創高（+12.3%），但毛利率 49.64% → 47.50%、營益率 19.30% → 17.36%、淨利 1,071.41 → 1,061.18 億（−1.0%）、EPS 66.92 → 66.16（−1.1%）。而且 EPS 裡還含 40.47 億的 TCON 資產處分一次性利益，扣掉之後常續性 EPS 約 64.1 元、年減 4.2%。營收成長但獲利倒退，這條算落空。
• 電視／智慧家庭業務的成長承諾無法驗證且實質消失。2022 年第一季起，公司把原本單獨列示的 Smart Home（智慧電視、智慧顯示、數位機上盒、OTT 盒，2021 第四季占營收 15%）併進 Smart Edge Platforms，之後四年半沒有任何一份簡報、年報或法說揭露電視晶片的營收、市占或成長率。使用者要的「電視業務」在公開資料裡已經查不到數字——這件事本身就是一個訊號。

⏳ 未到期（11 條，全部是 2026 年的承諾）

• 第一顆 AI 加速器 2026Q4 量產、第二顆 2028 年初量產；2026 年資料中心營收 20 億美元；2027 年「數十億美元」、占營收 20%；2027 SAM 800 億美元、市占 15～20%；第三季推出 2 奈米旗艦 SoC；全年美元營收高個位數成長高標；Wi-Fi 8 年底前早期客戶導入；DENSO 車用 2026 顯著成長；NVIDIA Windows PC 處理器聖誕上市；2026 第三季財測 1,522～1,598 億；全球手機出貨衰退 15～16%。

四年主要比率

• 研發費用是這張表的靈魂。四年從 1,168.7 億長到 1,483.1 億（+26.9%，2023 年營收掉 21% 那年也只減 4.7%），研發人員 20,101 人。公司在年報 5.2 節寫得很白：未來研發計畫的經費約占 2026 年總研發預算的 80%，而總研發預算預估占 2026 年全年營收的 25%。也就是說，不管營收好壞，四分之一的錢一定要花掉——這是營益率被壓縮的結構原因，也是 ASIC、2 奈米、448G SerDes 這些東西的成本所在。
• 負債比從 2022 年的 27.2% 升到 45.1%，但幾乎不是銀行借款。最大宗是「其他流動負債」裡的退款負債（銷貨折讓與退回準備）：2024 年底 872.71 億、2025 年底 1,022.43 億，等於兩個月的營收；其次是應付薪資獎金 379.64 億、應付股利 465.13 億。有息負債只有短期借款 940 萬元級距（2025 年底 9.40 億、利率 1.97%），2026-06-30 才因為 ASIC 布局拉到 171.00 億。
• 2026 上半年應收天數從 38 天拉到 46 天、存貨天數從 76 天拉到 110 天，兩個一起走高，是「為第四季鋪貨」與「客戶付款變慢」同時發生。這兩個數字在 10 月底的第三季財報要再看一次。

同業比較（近四季合計；資料日 2026-09-15，FinMind）

• 挑這四家的理由：聯詠與瑞昱是台灣 IC 設計的另外兩大（驅動 IC 與網通），代表「沒有 AI 故事的 IC 設計該值多少」；世芯-KY 與創意是台灣純 ASIC 設計服務雙雄，代表「純 ASIC 故事該值多少」。
• 讀出來的三件事：一、聯發科的營收是這四家加起來的兩倍多（5,936 億 vs 2,984 億），規模完全不同級；二、以本業效率看，聯發科的營益率 15.1% 已經輸給聯詠的 18.4% 與世芯的 23.3%，只贏瑞昱與創意；三、估值上，聯發科 73.2 倍已經被當成 ASIC 股在評價（世芯 49.2 倍、創意 154.7 倍），而不是 IC 設計股（聯詠 18.9 倍、瑞昱 25.5 倍）。用聯詠、瑞昱的倍數套聯發科近四季 EPS 60.69，只值 1,147～1,548 元。市場付的 4,430 元裡，有將近七成是「2028 年 ASIC 的預付款」。

四年逐月（億元，括號是年增率；來源 FinMind 月營收，已還原成真正的營收月份）

• 創高月份：2026 年 8 月的 641.83 億是四年單月最高（年增 44.1%），第二高是 2026 年 3 月的 632.19 億。四年最低是 2023 年 1 月的 296.02 億。
• 季節性：手機晶片的傳統節奏是第一季淡、第二、三季為下半年新機拉貨、第四季看旗艦。但 2026 年這個節奏已經亂了——3 月和 8 月兩個爆量月份，都不是手機的傳統旺月。
• 今年累計：2026 年 1～8 月合計 4,139.91 億元、年增 5.8%（2025 年同期 3,914.48 億）。單看上半年只有 −0.8%，7、8 兩個月轉為 +12.2%、+44.1%，累計才被拉起來——換句話說，今年到目前為止的成長全部發生在 7、8 月這兩個月。
• 第三季進度：財測 1,522～1,598 億，7＋8 月已 1,126.58 億，9 月只要 395.4～471.4 億就達標（去年 9 月 543.30 億）。換句話說，如果 9 月只有 400 億出頭、看起來年減 26%，那是「財測本來就這樣算」，不是突然變壞；但如果 9 月掉到 350 億以下，第三季財測就會破底——這是 10 月 9 日要看的第一個數字。

白話講解（月營收圖）：四年的月營收看起來就是一條在 400～640 億之間上下跳的鋸齒，沒什麼方向。真正要看的是兩個地方：2023 年那一整條凹下去的谷（每個月只有 300 多億，是客戶去庫存），以及 2026 年 8 月那根特別高的柱子（641.8 億、年增 44%）——那多出來的錢不是手機賣得好（手機第二季還年減 20%），是雲端與連網的貨。

集保千張大戶與散戶（一年變化；資料來源本機集保庫，2023-05-26 起共 171 週）

• 白話講解：這張表最驚人的是股東人數。2023 年 5 月到 2025 年 9 月，兩年多股東人數只從 20.2 萬變成 21.2 萬（幾乎沒變）；但從 2025 年 9 月到 2026 年 8 月這一年，股東人數從 21.2 萬爆增到 62.6 萬（+41.4 萬人、+196%），時間點正好跟股價從 1,485 漲到 4,400 重疊。這 41 萬個新股東總共只拿到 4 個百分點的股權（散戶比重 22.30% → 26.35%），代表進來的全是零股與小額投資人。同一年千張大戶從 67.25% 降到 63.76%（少 3.5 個百分點、約 5.6 萬張），也就是大戶邊漲邊賣、散戶在接。最近三週反過來：股東人數從 62.6 萬掉到 57.0 萬（−5.6 萬人）、千張大戶從 63.24% 回升到 63.76%，同期股價 3,790 → 4,585——高檔區換手，散戶獲利了結、大戶回補。
• 千張以上戶數 237 戶、800～1,000 張 48 戶、600～800 張 66 戶、400～600 張 147 戶（2026-09-11）。

董監持股與質押（MOPS 內部人持股，115 年 8 月）

• 全體董監持股 43,962,163 股 ＝ 2.74%，質押 0 股，質押比 0.00%。
• 非獨立董事 43,726,163 股（2.73%）：董事長蔡明介 41,894,312 股（2.61%，另配偶李翠馨 39,336,145 股）、副董事長兼執行長蔡力行 969,014 股、董事兼總經理陳冠州 833,593 股、董事孫振耀 29,244 股。獨立董事只有吳重雨 236,000 股，其餘四位（張秉衡、林夏如、張耀文、洪小文）持股 0。
• 經理人：副總經理 20 位合計約 480 萬股，最多的是莊承德 1,021,695 股、蔡守仁 579,686 股、顧大為 521,123 股（兼財務與會計主管）、吳慶杉 514,452 股。全部零質押。
• 白話講解：這家公司的經營層只拿 2.74%，而且一張都沒拿去質押借錢。好處是沒有大股東質押斷頭的風險、也沒有家族控股的治理疑慮；壞處是沒有「大股東跟你站同一邊」的護城河——真正決定股價的是外資和被動基金。

前十大股東（2025 年報，資料日 2026-01-08）

• 前十大加起來才 18.55%，而且裡面有四個是被動指數基金（0050、Vanguard、先進總合、00878）。這是一檔「股權極度分散、由指數與外資決定」的股票。要注意 00878 是高股息 ETF，現在殖利率只剩 1.21%，若被剔除成分股會是一個賣壓來源（是否已調整，找不到最新成分股資料）。

外資持股（FinMind TaiwanStockShareholding）

• 四年賣掉 12.8 個百分點，而且是一路往下、沒有回頭。2026 年 7 月 55.09% 是四年最低，8、9 月小幅回補到 55.96%。在股價翻三倍的這一年，外資持股比例是下降的——這件事跟「外資調升目標價到 10,000 元」是同時發生的，請自己判斷。

分點買賣超（本機股票分點，資料日 2026-09-15）

• 最近 20 日（2026-08-19 起，期間成交 164,729 張、均價 4,263.33）：

• 最近 5 日（2026-09-09 起，成交 31,986 張、均價 4,590.82）：買超永豐金-匯立 +683、中國信託 +434、新加坡商瑞銀 +335、美林 +329、摩根大通 +279；賣超永豐金證券 −670、美商高盛 −515、花旗環球 −489、港商麥格理 −392、富邦證券 −386、香港上海匯豐 −378、台灣摩根士丹利 −320。
• 白話講解：20 日的買超前兩名「富邦證券總點」「元大證券總點」是散戶最多的兩家券商總部帳戶，賣超前四名有三家是外資券商加一家凱基。外資裡面也不一致——麥格理和美林在買（麥格理正是 6/29 喊 10,000 元目標價的那家），摩根士丹利、高盛、摩根大通在賣。5 日則是瑞銀、美林、摩根大通轉買，高盛、花旗、麥格理、匯豐轉賣。這種「外資互相對作」的盤，代表題材還沒有共識。

三大法人（本機 insti_daily，最近 120 個交易日，單位張）

• 最近 5 日：外資 −48 張、投信 +428 張。
• 最近 20 日：外資 +4,282 張、投信 −73 張。
• 最近 60 日：外資 −2,218 張、投信 −9,890 張。
• 最近 120 日：外資 +4,440 張、投信 −9,763 張。
• 單日最大買超 +5,340 張、最大賣超 −5,239 張。9 月 7 日外資單日買 2,913 張（那天股價收 4,760、歷史最高收盤）。
• 白話講解：投信這半年賣了快一萬張，而且是一路賣；外資在 120 日淨買 4,440 張但 60 日淨賣 2,218 張，等於在 6 月之前買、7 月之後轉賣。真正把股價推上去的，看起來是散戶與價差交易，不是法人加碼。

個股期貨

• 有個股期貨（代碼 DV／PU），契約乘數 2,000，無夜盤（本機分點資料 fut 欄位）。未平倉資料找不到。

公司說

• 2026-07-31 法說：全球智慧型手機出貨量估衰退 16%；第三季手機營收預期「持平或個位數中段下滑」；第一顆 AI 加速器第四季量產、第二顆 2028 年初；2027 年資料中心 SAM 800 億美元、市占目標 15～20%；正與數家客戶推進多項 ASIC 計畫但不揭露客戶（vocus 法說紀要、TechNews、時報資訊，2026-07-31）。
• 2026-04-30 法說：2026 年是手機的「挑戰年」、面臨「週期性下滑」，全球出貨衰退約 15%；AI ASIC 營收目標翻倍到 20 億美元；全年毛利率守 46%，做法是「嚴格的產能分配」與「與客戶協商轉嫁部分供應鏈上漲成本」（鏡週刊 2026-04-30）。
• 2026-02-04 法說：2026 年記憶體成本上漲會壓到手機出貨量，客戶會把產品組合往高階挪來轉嫁成本；2026 年資料中心 ASIC 突破 10 億美元、2027 年「數十億美元」、占營收 20%；至 2028 年 SAM 700 億美元、目標市占 10～15%（信傳媒 2026-02-04）。
• 2025 年報 2.1.2 節：依 Gartner，2025 年全球半導體收入 7,935 億美元，聯發科市占 2.3%、在全球半導體公司中排第 10 名；依 TrendForce，在全球 IC 設計業者中 2025 年排第 5 名。

機構估

• 瑞銀（NOWnews 2026-06-24 引述）：目標價上調至 6,500 元、當時法人圈最高；預期聯發科自 9 月起產品調價 5～10%，先進製程的手機 SoC 與平板晶片接近 10%、成熟製程較溫和；隨 Google TPU v8t 專案加速出貨，預期第四季營收季增 41%（市場預估 36%），2027 年營收成長率可能達 93%。
• 摩根士丹利（同上）：一個月內兩度調升目標價至 5,588 元，列為大中華半導體首選股。
• 亞系外資（財報狗 2026-06-29 轉述）：目標價從 5,850 元上調至 10,000 元（+71%）；同時把 2026、2027 年 EPS 下修 16%、11%，把 2028 年 EPS 上修 71%；ASIC 營收預估 2028 年上看 400 億美元（原 180 億美元）；指出產品組合將往低階機種傾斜。
• 澳系外資（同上）：2028 年 EPS 預估 286 元，用 35 倍本益比重估長期價值。
• FactSet 綜合（鉅亨外資評等頁，2026-08-04）：2026 年 EPS 68.57 元、目標價 5,485 元。
• Counterpoint（Counterpoint 官網／轉述）：聯發科到 2028 年將貢獻每 4 顆 AI ASIC 伺服器運算晶片中的 1 顆。
• 本機券商報告庫 C:\claude\券商報告\data\reports.json（30 筆）查無 2454 → 無使用者提供的券商報告，第八、十節的「機構估」全部來自公開媒體轉述，沒有原始報告全文。

新聞說

• Counterpoint（時報資訊 2026-06-12）：2026 年第一季全球智慧型手機 SoC 市占，聯發科 32% 第一、高通 23% 第二；第二季聯發科 31%、高通 23%。
• Counterpoint（News Pie 2026-07-30、報新聞 2026-07-30）：2026 上半年聯發科與高通出貨量都較去年同期衰退超過 25%，兩家都流失部分市占；2026 全年全球智慧型手機 SoC 出貨估衰退 14%，入門級市場最慘、全年出貨預計暴跌超過 30%。原因是「記憶體海嘯」——DRAM／NAND 漲價推高整機 BOM 成本，緊縮危機恐延續至 2027 年。
• TrendForce（2026-02-05）：聯發科預估 2026 年 ASIC 銷售 10 億美元、客製化 AI 晶片 2027 年占營收 20%；（2026-04-30）聯發科把 2026 年 AI ASIC 營收目標翻倍到 20 億美元、目標市占 10～15%；TrendForce 另估客製化晶片 2026 年銷售成長 45%，相較 GPU 出貨成長 16%。
• SemiAnalysis（聯合新聞網 2026-08-20 引述）：Google 已與超微（AMD）合作開發第 10 代 TPU 之一；消息未獲 Google 與超微證實。當日聯發科盤中一度跌逾 4%、失守月線，開低至 3,820 元。
• 天璣 9500 產品面（TechNews 2025-12-17、經濟日報／T客邦 2026-01-15）：天璣 9500 用台積電 3 奈米、全大核架構，vivo X300 系列與 OPPO Find X9 系列首發；2026-01-15 再推天璣 9500s（3 奈米）與天璣 8500（4 奈米）；天璣 8500 靠 Poco X8 Pro 與榮耀 Power 2 系列帶動出貨。競爭對手是高通 Snapdragon 8 Elite Gen 5，聯發科主打全核算力與 AI 效率、高通主打極致效能與遊戲穩定。
• 供應鏈（風傳媒 2026-07-31）：一片 2 奈米晶圓在需求滿載下單價已推上 3 萬美元以上的歷史高點；聯發科最終只能轉嫁一半成本出去。

國際總經與事件

• 記憶體（最直接的變數）：2026 年的手機衰退不是需求問題，是 DRAM／NAND 漲價把整機成本推高。Counterpoint 說緊縮恐延續到 2027 年。這對聯發科是雙重打擊——手機出貨少，而且客戶為了吸收記憶體成本會壓縮晶片的售價空間。
• 晶圓成本與台積電漲價：聯發科七成的進貨在台積電手上（2025 年 1,844.96 億、占進貨 70.57%），2 奈米一片 3 萬美元以上。這是毛利率財測從 47% 降到 46% 的直接原因，而且 2027 年 2 奈米放量後會更重。公司唯一的武器是漲價（9 月起 5～10%）與產能分配。
• 匯率：財測都用匯率假設在算。2026 第三季用 1 美元兌 32 元台幣；2025 第三季假設 29、實際 29.95。營收幾乎全是美元計價、成本（台積電）也是美元，但費用（兩萬多名台灣工程師的薪水）是台幣——所以台幣升值對聯發科是淨負面。更大的影響在淨值：2025 上半年台幣急升，國外營運機構換算差額一口氣少了 327.36 億（不進損益、直接進淨值）。
• 地緣與出口管制：美國對中國的 AI 晶片管制目前打的是輝達與超微的高階 GPU，聯發科的手機晶片與客製化 ASIC 沒有被直接點名。但客戶集中在中國手機品牌（小米、OPPO、vivo、榮耀這一圈），任何針對中國手機供應鏈的管制都會直接反映在手機業務。本報告找不到公司對出口管制的具體風險揭露（年報 6.4 節只寫「無造成重大影響」）。
• 雲端資本支出週期：ASIC 的需求來源是四大雲端業者的資本支出。這是一個有週期的東西——2023 年 CSP 去庫存就讓整個伺服器供應鏈崩過一次。聯發科第一顆 ASIC 2026 第四季才量產，等於是在週期已經走了兩年之後才上車。

• 口徑說明：殖利率＝該盈餘年度合計現金股利 ÷ 該年度最後一個交易日收盤價（2022 年的 12.16% 是因為 2022 年底股價只有 625 元的低點，不是真的買得到這個殖利率）。填息天數用本機股價（起點 2021-10-01），2020 年以前無法計算。
• 股利政策：章程第 24 條之 1 授權董事會，「以分派當年度稅後盈餘之 80%～85% 為原則」，股東現金紅利不低於股東股利總額的 10%（2025 年報 1.3.1）。2023 年起改成半年配一次（上半年董事會在 10 月底、下半年在隔年 2 月底）。
• 2021、2022、2023 三年配發率都超過 100%，是把前幾年的保留盈餘一起發掉；2024、2025 兩年回到章程說的 80～81%。以 2025 年 EPS 66.17 元、配 53.5 元計算，公司拿走 20% 當營運與投資資金。
• 從來沒有配過股票股利，股本四年從 1,599 億只增加到 1,604 億（員工認股），幾乎沒有稀釋。
• 填息速度：改成半年配之後明顯變快（2024-07-04 只花 4 天、2025-01-02 4 天、2025-07-03 6 天），2026 年兩次慢一點（17 天、37 天），因為金額相對股價已經小到不影響。
• 白話講解（股利圖）：這檔以前是很標準的高股息股——2021、2022 年配 73、76 元，殖利率 6～12%。現在不是了。2026 年配 53.5 元、股價 4,430，殖利率只剩 1.21%，而且公司把錢拿去買 IP（半年 229.6 億）、蓋資料中心、借 171 億短期借款做 ASIC。買這檔已經不是為了配息，是為了 2028 年的成長；如果成長沒來，1.21% 的殖利率撐不住 73 倍的本益比。

先把 2026 年算出來

• 已知：上半年營收 3,013.33 億、EPS 30.45；第三季財測 1,522～1,598 億（中值 1,560 億）、毛利率 46%±1.5%、費用率 31%±2%。
• 第三季推算：營收 1,560 億 × 毛利率 46% ＝ 717.6 億，減營業費用 31% ＝ 483.6 億 → 營業利益 234.0 億；業外抓 50 億（近四季平均）→ 稅前 284 億；有效稅率 13% → 淨利 247 億 → EPS 約 15.4 元。
• 第四季是全年的關鍵：這是第一顆 AI 加速器量產認列的第一季，20 億美元的資料中心目標幾乎全部壓在這一季。若營收 2,050～2,200 億（瑞銀估季增 41%、也就是約 2,200 億），毛利率因 ASIC 低毛利拉低到 42～45%、費用率降到 23～25%，營業利益約 380～440 億、EPS 約 23～27 元。
• 2026 全年：營收約 6,620～6,770 億（+11～14%）、EPS 約 69～73 元。對照 FactSet 2026-08-04 的 68.57 元，我的推算略高一點，差別在第四季的 ASIC 認列速度。以美元計價約 208～213 億美元，剛好落在公司說的「高個位數成長高標」。

2027 與 2028 三情境（股數 16.04 億股，四年沒變、也沒有配股計畫）

• 這三個情境的差別，九成來自同一個變數：ASIC 2027、2028 年能做到多大。手機那邊三個情境差不多（全球手機 SoC 出貨 2026 年衰退 14～16% 是外部共識），所以估值等於全押在 ASIC。
• 三個情境都假設業外維持每年 200～230 億（利息收入 100 億上下＋股利收入 50 億上下＋權益法），並且不含任何一次性處分利益（2025 年那筆 40.47 億的 TCON 是一次性，不該重複假設）。有效稅率用 13～15%。

本益比區間與脆弱性

• 現價 4,430 元對應：2027 保守 62 元＝71 倍、基準 92 元＝48 倍、樂觀 130 元＝34 倍；2028 保守 58 元＝76 倍、基準 125 元＝35 倍、樂觀 210 元＝21 倍。
• 歷史本益比（FinMind，四年）：現在 73.2 倍、近一年中位數 26.8 倍、四年區間 6.8～78.6 倍、四年中位數 19.7 倍。也就是說，現價已經幾乎站在四年本益比的頂端（78.6 倍是 2026 年 9 月初創的）。
• 用倍數回推價位：
• 基準 2028 EPS 125 × 20 倍（四年中位）＝2,500 元；× 30 倍＝3,750 元；× 35 倍（澳系外資用的倍數）＝4,375 元 → 現價 4,430 已經等於「2028 年基準情境 × 35 倍」，完全沒有折價。
• 樂觀 2028 EPS 210 × 35 倍＝7,350 元；澳系外資用 2028 EPS 286 元 × 35 倍給 10,000 元。
• 保守 2027 EPS 62 × 20 倍＝1,240 元；× 26.8 倍（近一年中位）＝1,662 元。
• 純 IC 設計的比較基準：聯詠 18.9 倍、瑞昱 25.5 倍 × 近四季 EPS 60.69 ＝ 1,147～1,548 元。
• 脆弱性一句話：現價的下檔（保守情境 1,240～1,662 元）跟上檔（樂觀 7,350 元）都很遠，但下檔的路徑比上檔清楚——只要第一顆 ASIC 延到 2027 年、或第四季毛利率掉到 42% 以下，市場就會把「35 倍 × 2028」改成「25 倍 × 2027」。2026-06-02 到 07-29 那兩個月股價從 4,970 跌到 2,990（−40%）就是預演。

國際總經敏感度（對基準 2027 EPS 92 元）

• 台幣升值 5%（32 → 30.4）：營收全是美元計價、成本（台積電晶圓）也是美元，但兩萬多名台灣員工的薪水是台幣。粗估營業利益率少 0.8～1.0 個百分點 → EPS 約 −5 元。另外會讓國外營運機構換算差額再吃掉淨值（2025 上半年的前例是 −327 億，約每股 −20 元淨值，不影響 EPS）。
• 毛利率每差 1 個百分點：2027 年營收 8,400 億 × 1% ＝ 84 億營業利益 → 稅後約 73 億 → EPS ±4.5 元。所以「第四季 ASIC 放量會不會稀釋毛利率」這一題，光 2 個百分點就是 EPS 9 元。
• 台積電 2 奈米再漲 10% 且完全轉嫁不出去：以晶圓成本占營收約 40% 推估，毛利率 −4 個百分點 → EPS −18 元。
• 全球手機 SoC 出貨 2027 年再衰退 10%（而不是持平）：手機占 2027 年營收約 45%，營收 −378 億、毛利率不變 → EPS −10 元。
• 利率：帳上現金與流動金融資產 1,984 億（2026-06-30），美元利率每降 1 個百分點，利息收入約少 20 億 → EPS −1.1 元。降息對聯發科是小利空、對估值是利多，方向相反。
• 關稅：台灣出口美國的半導體目前沒有直接關稅衝擊到聯發科（它的貨賣到亞洲組裝廠，2025 年台灣＋亞洲占營收 97.6%），找不到公司對關稅的量化揭露。

下一個檢查點（按時間）

• 2026-10-09 前後：9 月營收 ≥ 400 億（第三季財測下緣）、最好 ≥ 500 億。
• 2026-10-30 前後：第三季財報＋法說。第四季財測金額（是否 ≥ 2,050 億）、第四季毛利率財測（是否跌破 45%）、第一顆 ASIC 量產確認、2 奈米旗艦 SoC 是否已推出、存貨天數是否從 110 天回落。
• 2026-11-10 前後：10 月營收 ≥ 700 億（ASIC 開始認列的第一個月）。
• 2027-01-11 前後：12 月營收，2026 全年 ≥ 6,620 億、美元 ≥ 206 億。
• 2027-02-05 前後：第四季財報＋2026 全年 EPS（基準 ≥ 70 元）＋2027 第一季財測＋2025 下半年股利（≥ 24 元）。第一次看到 ASIC 整季的毛利率影響。
• 2027-04-30 前後：第一季法說。2027 全年 ASIC 金額、占營收是否往 20% 走、第二顆 ASIC 進度。
• 2027-07-30 前後：第二季法說。ASIC 占營收是否達 20%、2028 年市占 15～20% 是否維持。
• 隨時：Google TPU 供應商版圖（超微、博通、邁威爾）、記憶體漲價何時緩、台幣匯率、四大雲端 2027 年資本支出。

資料來源與涵蓋年份

找不到的項目

• 客戶真名（年報只給客戶 A／B／C）、ASIC 客戶名稱與專案內容（公司 2026-07-31 明說受保密協議限制不揭露）、Google TPU 是不是聯發科的客戶（只有外電與 SemiAnalysis 說法，公司從未證實）。
• ASIC 的毛利率、單價、出貨顆數，以及它對整體毛利率的稀釋幅度——這是本報告最大的資訊缺口，也是第四季財報最該看的數字。
• 電視晶片的營收、市占與成長率：2022 年第一季起併入 Smart Edge Platforms 後，四年半沒有任何公開數字。
• 車用晶片的營收金額與市占（公司只說「市占持續提高」、與 DENSO 合作）；Wi-Fi 7／Wi-Fi 8、PON、筆電、GB10 各自的營收；智慧終端平台 53% 裡各項目的比重。
• 天璣各系列的出貨顆數與平均售價（ASP）：公司只說「市占率及產品矽含量（ASP）持續攀升」、2025 年旗艦超過 30 億美元，沒有給顆數或單價。
• 授權金與權利金的完整結構：只查得到「應付技術權利金」2025 年底 13.75 億、2024 年底 27.67 億（合併財報附註十七），以及與 Rambus 的專利授權合約自 2017 年初起延續（2025 年報 4. 重要契約）。聯發科付給誰、付多少（例如 ARM、高通交互授權），公開資料查不到。收的那一邊只知道會計政策上有「矽智財授權」收入，金額未單獨揭露。
• 2026 上半年單獨取得 229.60 億元的「專利權、專門技術及其他」無形資產，買的是什麼、向誰買、攤銷年限多久——財報只給總額。
• 供應商 A 的真名（年報只寫「廠商 A」，但同頁列出主要晶圓供應商是台積電、聯電、GlobalFoundries）。
• 2021 年的營業現金流與自由現金流（FinMind 缺 2020Q4 累計基期）。
• 券商報告：本機 C:\claude\券商報告\data\reports.json 30 筆中無 2454，沒有使用者提供的券商研報全文；外資目標價全來自媒體轉述，看不到原始 EPS 模型與 ASIC 假設明細。
• 高股息 ETF（00878）最新的成分股與權重是否仍持有聯發科（年報資料日 2026-01-08 時為 1.02%）。
• 個股期貨未平倉量、融資融券餘額。
• 銅鑼資料中心三期的總投資金額與完工時程（只知道每期 15MW、總 45MW、第一期 2026 年完工）。

統計整理，不是投資建議。